Palantir 這么高估值，無非是 1）盈利剛扭正第一年，收入增長 +SBC 快速減少，拐點(diǎn)期 GAAP 利潤增速很高；2）AIP 帶來的長遠(yuǎn)增長潛力，這兩大因素打入股價(jià)的原因。華爾街大部分機(jī)構(gòu)對(duì) Palantir 的估值預(yù)期也不高，主要是出于對(duì) Palantir 產(chǎn)品定制難規(guī)�；�的考慮。這種 “估值偏見” 也帶來了不小的預(yù)期差，使得 Palantir 被小部分機(jī)構(gòu)追捧的同時(shí)，也面臨著市場上并不低的做空倉位，繼而導(dǎo)致 Palantir 每每業(yè)績出來之后，波動(dòng)巨大。在上季度財(cái)報(bào)點(diǎn)評(píng)中，雖然因?yàn)闃I(yè)績不及預(yù)期暴跌，但海豚君也在點(diǎn)評(píng)中指出，由于 Palantir 一季度披露的中長期前瞻性指標(biāo)并不差，單純看短期單季數(shù)值的變動(dòng)，不能說明太多問題。因此無論是過度恐慌還是過于樂觀的線性推演都不可行，更需要結(jié)合邏輯邊際變化。而除此之外，如果以中長期前瞻指標(biāo)為錨，在中長期前瞻指標(biāo)沒有問題的情況下，短期指標(biāo)的波動(dòng)引發(fā)的劇震也可以帶來風(fēng)險(xiǎn)收益比相對(duì)合適的機(jī)會(huì)。

以下為詳細(xì)分析

一、上調(diào)收入指引，隱含增長信心

二季度實(shí)現(xiàn)總營收 6.8 億美元，同比增長 27%，超市場預(yù)期（～6.53 億），增速繼續(xù)環(huán)比上季度拉升。Palantir 主要是向客戶提供定制化的軟件服務(wù)，因此收入在短期內(nèi)可預(yù)期性較強(qiáng)，公司的指引區(qū)間也比較窄，隱含收入的確定性較高。

1. 分業(yè)務(wù)情況（1）收入貢獻(xiàn)高的還是政府收入：Q2 政府收入同比增長 23%，繼續(xù)回暖，主要來源于美國政府需求的驅(qū)動(dòng)。在全球局勢升溫 + 國防系統(tǒng)的數(shù)據(jù)化需求下，Palantir 今年以來連接多個(gè)美軍合同：3 月陸軍簽了兩年期 1.78 億合同之后（搭建 TITAN 深度感知能力平臺(tái)，二季度國防部門再次簽了價(jià)值 4.8 億的五年期合同（搭建 Maven 智能系統(tǒng) AI+ 計(jì)算機(jī)視覺）。Palantir 在美國政府 IT 系統(tǒng)的技術(shù)提供上，優(yōu)勢比較顯著，AI 加持后，政府部門也產(chǎn)生了一些相應(yīng)的增量需求。政府官方采購網(wǎng)站也顯示，Palantir 二季度環(huán)比一季度有合同規(guī)模有明顯增加。隨著當(dāng)下全球局勢升溫，有望繼續(xù)推動(dòng)更多的系統(tǒng)升級(jí)、定制等需求。

（2）但商業(yè)收入拉動(dòng)增速，不斷追平政府收入：二季度商業(yè)收入同比增速 32.4%，同樣相比一季度加速。商業(yè)收入的增量主要來源于 AIP 帶來的客戶需求，通過 Bootcamp 參與測試的客戶目前已經(jīng)有 1025 個(gè)，相比上季度新增了 110 家。雖然 Bootcamp 縮短了客戶轉(zhuǎn)化時(shí)間，但由于客戶的滲透越多，主要體現(xiàn)的是中長期的增長動(dòng)力，而非立即全部反應(yīng)到短期財(cái)務(wù)指標(biāo)中。

二、合同情況：總體穩(wěn)健增長

對(duì)于軟件公司而言，未來的成長性是估值的核心。但每季度確認(rèn)的收入，這個(gè)指標(biāo)相對(duì)滯后，因此我們建議重點(diǎn)關(guān)注新合同的獲取情況，主要表現(xiàn)為合同情況（RPO、TCV）、當(dāng)期賬單流水（Billings）以及客戶數(shù)量的增加。（1）剩余不可撤銷的未履約合同（RPO）二季度 Palantir 剩余合同額 13.7 億美元，環(huán)比增加了 0.7 億。不同于上季度，二季度長期合同凈增加較多，這是真正體現(xiàn)增長的地方。（短期合同的增加可能來源于長期合同到期轉(zhuǎn)短期帶來，而非真正可以明確是外部帶來的需求）

（2）當(dāng)期賬單流水（Billings）二季度賬單流水 7.18 億美元，同比 19% 的增長，相比上季度有明顯回暖。當(dāng)期出賬單的合同主要體現(xiàn)的是短期需求的波動(dòng)，因此結(jié)合一季度、二季度以及歷史情況，海豚君認(rèn)為單個(gè)季節(jié)的波動(dòng)從產(chǎn)品競爭力的角度并不能說明太多問題。但因?yàn)楸旧砉乐挡坏停�因此市場�?huì)自然而然對(duì)業(yè)績更苛刻，因此對(duì)這個(gè)指標(biāo)也非常關(guān)注。

（3）合同總價(jià)值（TCV）二季度記錄新增的合同總價(jià)值為 9.5 億，同比增長 45%，環(huán)比明顯放緩。但美國商業(yè)合同價(jià)值 2.62 億，同比增長 152%，雖然相較一季度有一定加速，但絕對(duì)值來看，二季度美國商業(yè)合同低于一季度，再加上邏輯演繹上，考慮到宏觀的變化，因此需要關(guān)注下是否存在企業(yè)客戶采購放緩風(fēng)險(xiǎn)。

（4）客戶增量而從最直觀的客戶數(shù)，也偏中長期指標(biāo)，二季度環(huán)比凈增 39 家，其中 40 家來自于商業(yè)客戶。

結(jié)合<1-4>，海豚君認(rèn)為，前瞻性指標(biāo)整體上，體現(xiàn)出 Palantir 短期和中長期相對(duì)穩(wěn)健的增長趨勢，唯一需要關(guān)注的就是宏觀超預(yù)期走弱下，連累商業(yè)合同放緩的風(fēng)險(xiǎn)。

三、盈利繼續(xù)提升，但下半年費(fèi)用重啟加速

二季度 Palantir 還在扭虧為盈的紅利期（利潤高速增長），繼續(xù)同比大幅增加經(jīng)營利潤至 1.05 億，而去年才 0.1 億，也顯著超出了市場預(yù)期。盈利提升主要來自收入變現(xiàn)的擴(kuò)張，其次則是自身經(jīng)營費(fèi)用的收縮。因此，在收入指引提高下，公司對(duì) 2024 年的盈利指引提升幅度更大，優(yōu)于市場預(yù)期。

費(fèi)用優(yōu)化主要是除人員開支之外的研發(fā)費(fèi)用、銷售費(fèi)用增速放緩，環(huán)比下降。但人員上，似乎開始顯示出重新凈增加的跡象——SBC 絕對(duì)值重回增長，占收入比重也有反彈。電話會(huì)中，管理層提及下半年費(fèi)用還要加速增長，但會(huì)保證費(fèi)用增速低于收入增速，來維持利潤率的優(yōu)化趨勢不變。

最后，在體現(xiàn)公司產(chǎn)品競爭力的指標(biāo)【contribution margin】上（營銷推廣支出對(duì)創(chuàng)收的邊際影響，類似消費(fèi)品公司的毛銷差利潤率），二季度繼續(xù)提升至 61%，依然是說明公司的產(chǎn)品競爭力提升，整體變現(xiàn)效率增強(qiáng)。

       原文標(biāo)題 : Palantir：上調(diào)指引，力證 AI 的增長故事