作者：趙建，西京研究院創(chuàng)始院長(zhǎng)。本文為西京研究院發(fā)表的第636篇原創(chuàng)文章，趙建博士的第594篇原創(chuàng)文章。

在如此巨大的債務(wù)泡沫上如此凌厲的加息，直到今天發(fā)生一連串的銀行違約危機(jī)，其實(shí)也應(yīng)該是在大家的意料之內(nèi)。最近幾十年，尤其是次貸危機(jī)以來，以美元為主導(dǎo)的哪一次貨幣潮汐不是這樣，哪一次金融危機(jī)的發(fā)生“這一次不一樣”過？

不一樣的只是具體的節(jié)奏，而整個(gè)債務(wù)繁榮-危機(jī)的周期輪廓基本上是完美一致的。不一樣的也體現(xiàn)在投資者不同的嗅覺和認(rèn)知上。有些人過度反應(yīng)，提前離開狂歡的舞會(huì)嚴(yán)重踏空，錯(cuò)過了原本更高收益的機(jī)會(huì)；另外有些人則是反應(yīng)遲緩，總是心存僥幸，還是以為“這一次會(huì)不一樣”，流連在萬(wàn)物暴漲的狂歡舞會(huì)上遲遲不愿離開，直到真的被杠桿和流動(dòng)性的鴉片迷醉。當(dāng)醒來之后，發(fā)現(xiàn)退潮的沙灘上全部是相濡以沫但終究干渴而亡的同類。

故事就是這樣一再重復(fù)，貨幣和債務(wù)的潮汐也是這樣的一再輪回。不一樣的地方可能是，周期一次比一次短，波幅一次比一次高，原本走十年的周期，被時(shí)間壓縮在三年之內(nèi)。“眼看他起高樓，眼看他宴賓客，眼看他樓塌了”。當(dāng)然，也有極少數(shù)的先知式投資者從大波浪中脫穎而出，成為新一代傳奇。危機(jī)是絕大部分人的噩夢(mèng)，卻是極少數(shù)人的機(jī)會(huì)。

當(dāng)2007年8月美國(guó)第二大次級(jí)貸公司美國(guó)新世紀(jì)金融公司破產(chǎn)的時(shí)候，大部分專家和經(jīng)濟(jì)學(xué)者雖然有點(diǎn)擔(dān)心，但一致認(rèn)為這并不會(huì)引發(fā)大的系統(tǒng)性危機(jī)。美國(guó)股市當(dāng)時(shí)也是稍微調(diào)整了一下，然后繼續(xù)維持高位。

今天也是一樣，當(dāng)硅谷銀行閃電被接管，除了當(dāng)事人感到焦慮和擔(dān)憂外，大部分學(xué)者和分析師也覺得并不是什么大事。諾貝爾獎(jiǎng)獲得者保羅.克魯格曼也認(rèn)為，大概率不會(huì)跟雷曼破產(chǎn)一樣引發(fā)次貸危機(jī)級(jí)別的金融海嘯。

樂觀派們的理由主要基于以下幾個(gè)原因：

1，硅谷銀行的資產(chǎn)規(guī)模較小，1000多億美元在整個(gè)美國(guó)百萬(wàn)億美元級(jí)別的大金融系統(tǒng)里微不足道。而且在負(fù)債端主要以數(shù)量少、金額大的創(chuàng)投公司存款為主，沒有勾連到其它金融同業(yè)。

2，與次貸危機(jī)前相比，美國(guó)居民資產(chǎn)負(fù)債表比較健康，杠桿率并不高，儲(chǔ)蓄率次貸危機(jī)來新高。房?jī)r(jià)雖然疫情期間大漲，但是并沒有那么過分。也沒有像次級(jí)貸及其衍生品這樣容易引發(fā)系統(tǒng)性危機(jī)的危險(xiǎn)品。

3，次貸危機(jī)后，監(jiān)管部門對(duì)金融機(jī)構(gòu)加強(qiáng)監(jiān)管，今天美國(guó)的銀行已經(jīng)不再是次貸危機(jī)前那么“胡作非為”，資產(chǎn)負(fù)債表相對(duì)比較健康。具有系統(tǒng)性影響的“大而不能倒”的幾家金融大鱷也定期做壓力測(cè)試，基本不會(huì)再發(fā)生次貸危機(jī)那樣的金融災(zāi)難。

4，這次發(fā)生的只是由于資產(chǎn)負(fù)債久期錯(cuò)配引發(fā)的流動(dòng)性危機(jī)，硅谷銀行們的資產(chǎn)端并沒有什么有毒資產(chǎn)，而是相對(duì)比較健康的CMBS和國(guó)債，具有相對(duì)較好的流動(dòng)性。

5，經(jīng)歷了次貸危機(jī)和大疫情危機(jī)，美聯(lián)儲(chǔ)和財(cái)政部等政府部門在處理危機(jī)方面具有超常的“行動(dòng)的勇氣”和今非昔比的工具箱組合，可以隨時(shí)拯救危局于無形。

等等諸如以上分析，讓很多人認(rèn)為這一次又會(huì)是有驚無險(xiǎn)。甚至市場(chǎng)還“把喪事辦成了喜事”，開始賭美聯(lián)儲(chǔ)不僅不會(huì)再加息，還會(huì)很快超預(yù)期的降息和寬松，重新開啟更大級(jí)別的量化寬松之旅。受此影響，納斯達(dá)克竟然開始翻紅，黃金繼續(xù)大漲，加密幣一改前幾天大跌的頹勢(shì)大幅反彈，一夜之間收復(fù)前幾天的跌幅。

然而，這種看法顯然是刻舟求劍、機(jī)械論證、教條主義。很顯而易見的錯(cuò)誤是，竟然將正常時(shí)期的資產(chǎn)負(fù)債表分析與特殊時(shí)期等同。這一次以硅谷銀行等小銀行資產(chǎn)負(fù)債表暴雷為起點(diǎn)的金融危機(jī)，很可能作為金融海嘯的中心向全球蔓延。而最可怕的地方在于，全球投資者正在過于機(jī)械和過度樂觀的態(tài)度理解當(dāng)下的美聯(lián)儲(chǔ)和美國(guó)政府，認(rèn)為這一次不過是上一次金融海嘯然后美聯(lián)儲(chǔ)無限制救助的故事重演。

顯然，這一次肯定不一樣：

1，與以前不同的是，今天美聯(lián)儲(chǔ)面臨的是前所未有的大通脹，當(dāng)前來看通脹的形勢(shì)依然很嚴(yán)峻。如果美聯(lián)儲(chǔ)停止加息，通脹怎么辦？一年來加上去的利息豈不前功盡棄？

2，如果現(xiàn)在就開始救助、接管，迫不及待的做最后交易商、做市商，美聯(lián)儲(chǔ)乃至整個(gè)美國(guó)政府的信譽(yù)將受到巨大的損害，道德風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)更加嚴(yán)重。越來越多的金融機(jī)構(gòu)在下一輪的資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張周期中不擇手段。

3，飽受通脹肆虐的社會(huì)大眾將會(huì)發(fā)動(dòng)更加嚴(yán)重的“占領(lǐng)華爾街”，這對(duì)左派的民主黨來說是不能忍受的。

4，如果現(xiàn)在就花納稅人的錢救助華爾街，拜登政府的選票將會(huì)繼續(xù)大幅下滑，甚至有可能被彈劾。因此我們看到，耶倫、拜登都在公開場(chǎng)合嚴(yán)正宣布：政府絕不會(huì)救助華爾街！態(tài)度非常明確，不要有幻想。注意：硅谷銀行被存款保險(xiǎn)公司接管，是商業(yè)市場(chǎng)行為而非政策救助。

5，市場(chǎng)依然在按照以前的思維來看待美聯(lián)儲(chǔ)的“動(dòng)態(tài)不一致”，對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)即將降息的預(yù)期已經(jīng)在市場(chǎng)上充分反應(yīng)，這顯然不是美聯(lián)儲(chǔ)愿意看到的。很可能下一步，鮑威爾會(huì)采取一些市場(chǎng)意想不到的行為——比如繼續(xù)義無反顧的強(qiáng)硬加息。

6，要從政治正確的視角理解當(dāng)前貨幣政策的邏輯。對(duì)于左派的民主黨來說，什么是政治正確？是華爾街精英們的利益還是普通社會(huì)民眾？我在2020年拜登剛當(dāng)選時(shí)的分析報(bào)告中就預(yù)測(cè)到，當(dāng)民主黨面對(duì)泡沫破滅和通脹高企的兩難困境時(shí)，大概率會(huì)選擇犧牲資產(chǎn)泡沫而保持物價(jià)穩(wěn)定。

因此，這一次金融危機(jī)的輪回，最可怕的地方就是深陷通脹非議中的美聯(lián)儲(chǔ)和很快面臨大選的左派民主黨，可能會(huì)一而再再而三的推遲對(duì)金融市場(chǎng)的救助，直到更大的超出歷史記錄級(jí)別的危機(jī)發(fā)生。大家回想一下，即使在次貸危機(jī)時(shí)期，伯南克和保爾森也是靠雷曼兄弟這樣級(jí)別的大而不能倒的金融機(jī)構(gòu)祭天，才取得國(guó)會(huì)的救市批準(zhǔn)，何況美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表早已經(jīng)是那時(shí)十幾倍的今天？

其實(shí)這不過是我的決策動(dòng)力學(xué)在美國(guó)金融危機(jī)場(chǎng)景中的應(yīng)用，去年在預(yù)測(cè)中國(guó)疫情政策的放開中已經(jīng)比較成功�；�于這個(gè)邏輯，任何對(duì)這次金融危機(jī)報(bào)以樂觀態(tài)度的頭寸都將面臨巨大的風(fēng)險(xiǎn)。

危機(jī)才剛剛開始，貨幣緊縮的政策依然在路上，貨幣政策要出現(xiàn)真正的拐點(diǎn)必須要有更大級(jí)別的災(zāi)難和危機(jī)發(fā)生，否則美聯(lián)儲(chǔ)沒有理由也不可能執(zhí)行市場(chǎng)過度迷信的看跌期權(quán)。我們當(dāng)然相信最終美聯(lián)儲(chǔ)還是會(huì)出手兜底，但絕不是現(xiàn)在，也絕不是現(xiàn)在這種級(jí)別的所謂的危機(jī)。我們應(yīng)該做好迎接更大驚濤駭浪的準(zhǔn)備。

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       原文標(biāo)題 : 趙建：金融危機(jī)如約而至，這一次最可怕的地方在哪？