文 ／ A股頻道

出品 ／ 節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)

美年健康最近流年不利。

自10月30日起，6天內(nèi)，美年健康股價(jià)暴跌，從17．43元／股跌至12．05元／股，跌幅約為30％，市值蒸發(fā)近200億元。如今已近一個(gè)月，美年健康的股價(jià)仍未有起色，截至11月26日，收盤價(jià)為12．09元／股，市值459．92億元。

圖片來源：google

曾經(jīng)的白馬股何以至此，美年健康遭遇了什么？

導(dǎo)火索是一份糟糕的三季報(bào)。10月30日，美年健康發(fā)布三季報(bào)：今年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入44．19億元，同比減少29．61％；歸母凈利潤虧損5．17億元，同比下降232．15％。

數(shù)據(jù)來源：美年健康三季報(bào)

隨后，大股東阿里系開始減持。11月3日，阿里系減持5399萬股，占公司總股本的1．38％。

11月6日，國信證券的“研報(bào)門”又添了一把火。兩位分析師在一份《美年健康：大跌事出有因，探尋阿里戰(zhàn)略》的研報(bào)中稱，“愛康國賓預(yù)計(jì)同受疫情沖擊，短期內(nèi)并非資產(chǎn)注入良機(jī)�！�

圖片來源：國信證券研報(bào)

這惹怒了向來與美年健康不睦的愛康國賓，認(rèn)為這是在暗示“愛康國賓將注入美年健康”。11月12日，愛康國賓發(fā)布實(shí)名舉報(bào)公開信，懷疑該報(bào)告的目的是推高美年健康的二級市場股價(jià)，并認(rèn)為背后操縱者是美年健康現(xiàn)任董事會秘書的江維娜。

在媒體的跟進(jìn)報(bào)道中，這兩家民營體檢巨頭的“新仇舊恨”被重新扒出，美年健康的股價(jià)則一蹶不振。

／ 01 ／

資金鏈承壓

那么，美年健康交出的這份三季報(bào)有多“糟糕”，能使其成為股價(jià)暴跌的起點(diǎn)？

這份三季報(bào)顯示，2020年前三季度，美年健康的營收與凈利均顯著下滑——營收44．19億元，同比降29．61％；凈利潤為－5．17億元，同比降232．15％；扣非凈利潤為－5．29億元，同比降319．59％。

引人注目的除了虧損還有負(fù)債。截至2020年三季度，美年健康短期借款余額20．83億元，一年內(nèi)到期的非流動負(fù)債為23．25億元，長期借款為16．00億元，上述3項(xiàng)負(fù)債合計(jì)形成的有息負(fù)債余額69．09億元，占總資產(chǎn)的35．78％。

數(shù)據(jù)來源：美年健康財(cái)報(bào)

值得注意的是，自上市以后，美年健康的資產(chǎn)負(fù)債率一直在快速上升。2015－2019年，美年健康的資產(chǎn)負(fù)債率分別為27．66％、40．16％、44．69％、55．39％、56．9％。

數(shù)據(jù)來源：美年健康2019年年報(bào)

并且美年健康的現(xiàn)金流并不樂觀，資金鏈承壓。短期債務(wù)超過40億元，同期貨幣資金僅為23．72億元，較年初下降約24億元，存量資金缺口較大，難以覆蓋短期債務(wù)。

不過，美年健康仍然在三季報(bào)中大膽預(yù)計(jì)：2020年全年業(yè)績將扭虧，凈利潤預(yù)計(jì)增加1000萬元－3000萬元，增長101．15％－103．46％。

這扭虧為盈的自信從何而來？或許是“賣子求生”。10月31日，美年健康公告稱，擬出售比例不低于子公司美因基因股權(quán)的20％，交易對方將以現(xiàn)金方式購買，最終交易價(jià)格以交易各方協(xié)商確定。

美因基因是美年健康在2018年出資3．88億元，從實(shí)控人俞熔控制的天億資產(chǎn)手中收購的，控股33．42％。這是一家消費(fèi)級基因檢測公司，能夠與美年健康的體檢業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)互補(bǔ)，也是美年健康延伸產(chǎn)業(yè)鏈布局的一次嘗試。

如今，美年健康希望憑借這筆交易，緩解現(xiàn)金流壓力，并實(shí)現(xiàn)業(yè)績扭虧。不過，目前這筆交易將為美年健康帶來多大收益還未可知。

／ 02 ／

瘋狂擴(kuò)張

商譽(yù)爆雷

除了高企的負(fù)債，美年健康頭懸的另一把達(dá)摩克利斯之劍是超40億的商譽(yù)。

三季報(bào)顯示，截至報(bào)告期末，美年健康商譽(yù)高達(dá)43．27億元，占公司總資產(chǎn)的25．77％，占凈資產(chǎn)的56．24％。爆雷風(fēng)險(xiǎn)隱現(xiàn)。

圖片來源：美年健康三季報(bào)

這是美年健康激進(jìn)擴(kuò)張的后遺癥。2015年，美年健康借殼江蘇三友上市。為了完成業(yè)績承諾，美年健康在2015－2018年交出了一份漂亮的“成績單”——公司營業(yè)收入分別為21．01億元、30．82億元、62．33億元、84．58億元，同比增速分別為202％、47％、102％、36％。公司實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤分別為2．26億元、3．49億元、5．02億元及5．5億元，業(yè)績完成率分別為101．32％、105．46％、118．18％、112．71％。

數(shù)據(jù)來源：美年健康財(cái)報(bào)

這高速增長卻是由瘋狂的并購擴(kuò)張所驅(qū)動的。2014年，美年健康擁有的體檢中心數(shù)僅為94家，2019年，已猛增至703家，翻了七倍不止。在此期間，美年健康吞下了美兆體檢與慈銘體檢，從此體檢江湖中，僅剩美年健康與愛康國賓“二分天下”。

實(shí)現(xiàn)高速增長之后，美年健康迎來了另一大利好，那就是阿里系的“接盤”。三季報(bào)顯示，阿里系的阿里網(wǎng)絡(luò)、杭州信投分別持有9．4％和5．01％的股份，云鋒基金旗下的上海麒鈞持股比例5．11％。一時(shí)間，美年健康在資本市場上風(fēng)頭無二，成為一支純正的白馬股。

但好景不長，阿里系入主之后，激進(jìn)擴(kuò)張的后遺癥顯現(xiàn)苗頭。4月15日，美年健康披露《關(guān)于擬計(jì)提商譽(yù)減值準(zhǔn)備的公告》，稱公司針對收購慈銘體檢等三家公司及部分區(qū)域體檢中心形成的商譽(yù)擬計(jì)提商譽(yù)減值準(zhǔn)備10．35億元。

公告一出，業(yè)績立馬“變臉”。一直以來持續(xù)盈利的美年健康，2019年巨虧8．66億，當(dāng)年商譽(yù)已達(dá)51．39億元，其中光慈銘體檢就占去了一半以上，達(dá)到28．63億元，商譽(yù)減值金額為5．73億。

負(fù)債高企、商譽(yù)存爆雷風(fēng)險(xiǎn)，這讓大股東阿里系坐不住了。11月3日，美年健康發(fā)布了關(guān)于5％以上股東減持股份超過1％的公告。公告稱，阿里網(wǎng)絡(luò)通過深圳證券交易所大宗交易系統(tǒng)累計(jì)減持公司股份合計(jì)5399萬股，占公司總股本的1．38％。減持后，阿里網(wǎng)絡(luò)持股比例為8．02％，杭州信投、上海麒鈞持股比例不變。以當(dāng)天收盤價(jià)計(jì)算，阿里網(wǎng)絡(luò)共套現(xiàn)超7億元。

圖片來源：美年健康公告

此時(shí)，距離三家阿里系——阿里網(wǎng)絡(luò)、杭州信投、上海麒鈞花下72．65億元，入主美年健康才不到一年。如此短的時(shí)間，再加上阿里系具有的市場影響力與風(fēng)向標(biāo)意義，導(dǎo)致美年健康股價(jià)持續(xù)下跌。

／ 03 ／

研報(bào)引發(fā)“血案”

就是在這個(gè)時(shí)候，一份惹事的研報(bào)出現(xiàn)了，兩大民營體檢巨頭的“愛恨情仇”也隨之浮出水面。

11月6日，國信證券發(fā)布報(bào)告《美年健康：大跌事出有因，探尋阿里戰(zhàn)略》。分析師在報(bào)告中指出：“雖然公司并未披露阿里網(wǎng)絡(luò)減持原因，但是根據(jù)我們的分析，我們猜測潛在原因可能在于阿里系規(guī)避成為控股股東并被迫啟動解決同業(yè)競爭問題和注入愛康國賓的過程�！�

“注入”這兩個(gè)字很耐人尋味，也惹火了美年健康的競爭對手愛康國賓。研報(bào)發(fā)布四天后，愛康國賓發(fā)布聲明，稱“國信證券分析師在撰寫報(bào)告過程中，從未向愛康國賓求證或進(jìn)行咨詢，且愛康國賓與美年健康之間不存在任何合并或重組意向，該等誤導(dǎo)性陳述會對愛康國賓的正常運(yùn)營造成不良影響�！�

愛康國賓的憤怒可謂“雷霆萬鈞”。11月8日，愛康國賓向國信證券方面發(fā)去了律師函，11月12日，又發(fā)布了實(shí)名舉報(bào)公開信，舉報(bào)撰寫該研報(bào)的分析師未能審慎核實(shí)信息和數(shù)據(jù)來源，涉嫌傳播虛假、不實(shí)、誤導(dǎo)性信息。

圖片來源：愛康國賓公眾號

愛康國賓為何如此憤怒？這是因?yàn)殡m然同樣背靠阿里系，但這兩家體檢巨頭積怨已久。不僅曾因“侵犯商業(yè)秘密”而對簿公堂，美年健康一直以來也對愛康國賓虎視眈眈，在其私有化退市，愛康集團(tuán)董事長兼CEO張黎剛回購時(shí)橫插一腳，兩次提價(jià)發(fā)出收購要約。為了不被美年健康這個(gè)“門口的野蠻人”收入囊中，愛康國賓當(dāng)時(shí)不惜啟動“毒丸計(jì)劃”，最后還是阿里趕來救了火。

此舉一直被張黎剛認(rèn)為是“惡意收購”，他曾放過一句狠話：“如果一個(gè)二星級賓館接管一個(gè)四星級賓館，對整個(gè)行業(yè)都是災(zāi)難，因?yàn)闀�拉低服�?wù)的標(biāo)準(zhǔn)�！�

動脈網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，中國有著足夠大的體檢市場。2019年，中國健康體檢市場規(guī)模約1686億元，預(yù)計(jì)2024年將達(dá)到3284億元。

不過，根據(jù)美年健康2019年年報(bào)數(shù)據(jù)，這個(gè)市場的70．8％都被公立醫(yī)院占據(jù)，民營體檢機(jī)構(gòu)僅占21．5％的市場份額。一直以來，在醫(yī)療服務(wù)行業(yè)，民營機(jī)構(gòu)無論是品牌影響力還是服務(wù)量均無法與公立醫(yī)院相提并論。

而美年健康能否守好“品質(zhì)關(guān)”，在瘋狂擴(kuò)張、推高股價(jià)的同時(shí)，讓服務(wù)質(zhì)量亦得到保證，將是這家張黎剛口中的“二星級賓館”贏得公眾信任的重要一環(huán)，也是未來行穩(wěn)致遠(yuǎn)的關(guān)鍵。

美年大健康集團(tuán)董事長俞熔明確表示過：“我們內(nèi)心的期待就是整個(gè)健康管理產(chǎn)業(yè)的六個(gè)字，‘大信任，大托付’，首先是信任，其次是托付，然后用專業(yè)的手段解決客戶的需求�！�

不過目前，我們無法通過現(xiàn)有數(shù)據(jù)看到美年健康每一家體檢中心的選址、客流量，也無法評估服務(wù)質(zhì)量。想問問各位去過美年健康體檢的朋友們，你們信任了嗎？你們托付了嗎？

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