4月13日，諾禾致源終于如愿登陸上交所科創(chuàng)板，交易代碼688315，開盤價25元，市值近百億元，成為資本市場上的“NGS科研服務(wù)第一股”。

截至發(fā)稿，諾禾致源實時交易價 （數(shù)據(jù)來源：富途證券）

諾禾致源開盤現(xiàn)場 （圖片來源：受訪者供圖）

這一天，距離諾禾致源第三次發(fā)起IPO闖關(guān)，過去了9個月。盡管如此，相對諾禾致源這些曲折的上市之路，總算是好事多磨。

IPO風(fēng)波與進擊的2019年

2016年，諾禾致源在完成B輪融資后曾接受券商IPO輔導(dǎo)，但最終并未交表。兩年后，諾禾致源更換輔導(dǎo)機構(gòu)后向證監(jiān)會報送了招股書的申請稿。這次申請歷時一年，就在即將上會的前夜，證監(jiān)會宣布鑒于諾禾致源尚有相關(guān)事項需要進一步核查，取消了第二天的審核會議。

當時爭議的焦點，是諾禾致源的股權(quán)結(jié)構(gòu)。

2016年，兩位自然人股東樊世彬、莫淑珍分別從諾禾致源創(chuàng)始人李瑞強手中以不足2．5元／股獲得諾禾致源部分股權(quán)。在半年后開始的一系列交易中，這些股份的價值成數(shù)十倍增長，由此引發(fā)外界質(zhì)疑。對此，諾禾致源的解釋是，對兩人入股定價綜合考慮了兩人對李瑞強個人事業(yè)發(fā)展曾給予幫助、與李瑞強個人關(guān)系較為緊密等因素。

創(chuàng)業(yè)十年，從科學(xué)家到企業(yè)家，李瑞強發(fā)生了不小的變化，這其中離不開圈內(nèi)前輩的幫助。熟悉李瑞強的人告訴動脈網(wǎng)，學(xué)物理出身的李瑞強是典型的理科直男性格，對科研一絲不茍，待人卻稍顯拘謹。“他平時跟大家的私下互動不算多，在公司組織的一些娛樂活動上，也比較少露臉。”這位受訪者表示，“可能他確實不知道怎么活躍氣氛吧�！�

2020年6月，第三次迎戰(zhàn)IPO時，諾禾致源調(diào)整了股權(quán)結(jié)構(gòu)。

招股說明書顯示，樊世彬和莫淑珍在2020年4月將各自持有的諾禾致源股份轉(zhuǎn)讓給了成長拾貳號。同年5月，諾禾致源又引入了紅杉安辰、招商招銀、中集資本、服貿(mào)基金、海河百川、建創(chuàng)中民等多位新股東。至此，諾禾致源的前十大股東中，除了李瑞強（59．67％）和蔣智（4．37％）外，多數(shù)為機構(gòu)股東。

在紅杉中國看來，諾禾致源正基于已有業(yè)務(wù)的強大優(yōu)勢，在相關(guān)領(lǐng)域中進行拓展、逐步提升自身在產(chǎn)業(yè)價值鏈中地位的機會。紅杉中國董事總經(jīng)理曹弋博表示：“諾禾致源成立10年來在以測序為代表的研發(fā)服務(wù)領(lǐng)域從規(guī)模和能力上已經(jīng)實現(xiàn)了全球領(lǐng)先，上市后公司立足基因領(lǐng)域自身優(yōu)勢向應(yīng)用類產(chǎn)品和服務(wù)端擴展，有望實現(xiàn)更快更好的發(fā)展�！�

遞交科創(chuàng)板IPO申請之前，還發(fā)生了一個插曲。

2020年3月，諾禾致源的前員工在網(wǎng)上發(fā)帖稱，新冠疫情后返工之際，大批同事被公司辭退，將諾禾致源推向風(fēng)口浪尖。

實際上，這次事件與諾禾致源在2019年選擇進擊的業(yè)務(wù)策略不無關(guān)系。據(jù)招股說明書記載，2019年，正在緊鑼密鼓籌備上一輪IPO的諾禾致源，對三大業(yè)務(wù)板塊都進行了前所未有的人、財、物投入，換來業(yè)績數(shù)據(jù)的顯著增長。

2019年，諾禾致源擴招了676名員工。一年后，674名員工離職，團隊規(guī)�；氐�2018年的水平。674名離職員工中，有546名在業(yè)績縮水的2020年上半年離職，占比81％。

對此，諾禾致源給出了兩點原因。第一，上半年，季節(jié)性的業(yè)務(wù)量下降和擴張導(dǎo)致的人員淘汰率提高，導(dǎo)致部分員工在勞動合同到期后不再續(xù)期或自愿解除勞動合同。第二，2020 年上半年，柔性智能交付系統(tǒng)上線，NGS測序流程得到優(yōu)化，相應(yīng)的研發(fā)、生產(chǎn)應(yīng)用人員需求減少。

同樣是2019年，諾禾致源用于構(gòu)建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金流從8109萬增長到1．72億，翻了一倍多。結(jié)合招股說明書提供的主要設(shè)備成新率和財務(wù)報表中的固定資產(chǎn)折舊安排，可以看出在這一年，諾禾致源的技術(shù)平臺、自動化設(shè)備數(shù)量也近乎翻倍。諾禾致源列出的82款主要技術(shù)設(shè)備中，有35款是2019年添置的，占比42．6％。

整個2019年，擴張之后的諾禾致源開足馬力，生命數(shù)據(jù)產(chǎn)能、產(chǎn)量和銷量都以相應(yīng)的比例增長。在單 GB 測序平均價格連續(xù)三年跌幅超過12％的大環(huán)境下，到2019年底，諾禾致源的營業(yè)收入從上年末的10．5億元提高到15．3億元，增幅45．7％。

但發(fā)展勢頭沒有持續(xù)太久，新冠疫情就來了。

盡管積極布局新冠疫情的第二落點，總量上挽回了8000多萬的業(yè)績損失，在高校、醫(yī)療機構(gòu)都處于大規(guī)模停運中的2020年上半年，諾禾致源的全球業(yè)務(wù)將至冰點。大幅度壓縮員工數(shù)量的同時，諾禾致源剛剛配置的產(chǎn)能也過半閑置。

不過，新冠疫情前，諾禾致源新增的產(chǎn)能已經(jīng)悉數(shù)能被利用，基因檢測行業(yè)又因為持續(xù)迭代的應(yīng)用場景而釋放需求，2019年進擊的終局大概率會是好的。

2021年3月初，一只腳邁進資本市場，諾禾致源在位于北京酒仙橋電子產(chǎn)業(yè)園的總部，舉行了一個小型的10周年慶典。節(jié)日氣氛讓這個平時忙碌的空間，顯出了難得的舒適和放松。當天，李瑞強仍在外忙碌，沒能到場。但他發(fā)來了暖場視頻，笑容有溫暖。有老員工們不禁感嘆，挫折果然讓企業(yè)成長，也讓企業(yè)家成長。

做“小本生意”起家的巨頭

提到諾禾致源，很多人第一反應(yīng)便是科研服務(wù)商。隨著服務(wù)規(guī)模不斷做大，有人甚至私下揶揄諾禾致源是測序圈的“富士康”工廠。但少有人知道，諾禾致源賴以起家的，是一門小本生意。

2011年春天，李瑞強從華大基因副總裁的位置上離職，在北京六道口創(chuàng)辦了諾禾致源。

北京六道口地處海淀區(qū)高校林立的學(xué)院路，緊挨著中國農(nóng)業(yè)大學(xué)和北京林業(yè)大學(xué)。彼時，生命科學(xué)的研究剛剛進入分子時代，許多科研團隊希望在研究中引入基因?qū)用娴臄?shù)據(jù)，卻苦于現(xiàn)有技術(shù)下很難理出分析頭緒。所以當李瑞強通過自己開發(fā)的生信分析軟件，為周圍高校研究團隊提供數(shù)據(jù)服務(wù)，讓他們能夠快速從海量生命數(shù)據(jù)中提取線索，研究效率大大提高。

早期，諾禾致源并沒有設(shè)置實驗室，李瑞強會帶隊進入客戶實驗室，與研究團隊一起工作。

在華大基因歷練9年，當時的李瑞強已經(jīng)是國內(nèi)基因測序領(lǐng)域頗有影響力的人物。2002年，從東南大學(xué)應(yīng)用物理專業(yè)畢業(yè)后就加入華大基因，李瑞強是國內(nèi)最早接觸高通量基因組測序的一撥人。從生物信息部項目組長成長起來，李瑞強在華大基因?qū)崿F(xiàn)了國內(nèi)基因測序史上的許多第一次。2008年，李瑞強和華大基因團隊在《NATURE》上發(fā)布了首個大熊貓全基因組測序的成果，曾在國際上引發(fā)巨大反響。

2011年前后，華大基因的業(yè)務(wù)重點從科研服務(wù)轉(zhuǎn)向臨床應(yīng)用，李瑞強卻不愿意轉(zhuǎn)移注意力，選擇了創(chuàng)業(yè)。而配置大規(guī)模的測序服務(wù)能力，是到諾禾致源創(chuàng)業(yè)第三年才著手的工作。

隨著生信服務(wù)的數(shù)量越來越多，李瑞強發(fā)現(xiàn)不同技術(shù)平臺來源的數(shù)據(jù)可能會取得差異較大的上機分析結(jié)果，影響實驗的準確性。于是，諾禾致源開始自建基因檢測平臺，向產(chǎn)業(yè)鏈上游延展，輸出標準化的生物數(shù)據(jù)。此后10年間，諾禾致源逐漸通過de novo測序技術(shù)，持續(xù)拓展業(yè)務(wù)版圖，鞏固在基礎(chǔ)科研服務(wù)中的競爭優(yōu)勢，服務(wù)國內(nèi)外用戶超過4000家。

de novo測序，即基因組從頭測序。高通量測序過程是首先將完整的 DNA 打斷成小片段，小片段上機測序所得到的序列信息再經(jīng)由生物信息技術(shù)拼接、組裝形成完整的基因組序列。傳統(tǒng)的全基因組測序依賴于同物種的參考序列，即：在經(jīng)生物信息技術(shù)手段作拼接和組裝時，參照了同個物種的典型序列信息，以降低組裝拼接的難度。而對于全新的物種開展從頭測序，并無參考序列，組裝、拼接的策略和算法，與傳統(tǒng)的全基因組測序完全不同，de novo 測序?qū)Ψ治稣叩纳�物信息學(xué)技術(shù)出了極高的要求

諾禾致源在業(yè)內(nèi)首推基于de novo測序的泛基因組概念。

也就是說，生物個體的基因組信息對于某個物種來說并不全面，基于同物種多個個體的de novo測序推演物種的全基因組圖譜，得到該物種的完整基因組遺傳變異信息，成為下一代群體遺傳研究的基礎(chǔ)性技術(shù)。

基于泛基因組技術(shù)，諾禾致源在國際上首次完成了陸地棉、扇貝、藏豬、金絲猴、天麻、黃河鯉等物種的基因組圖譜構(gòu)建工作，完成800余個重要物種的基因組圖譜構(gòu)建。近年來，全基因組de novo測序需求發(fā)展迅速，地球生物基因組計劃于數(shù)年內(nèi)完成地球上所有已知物種的基因組測序。

此外，諾禾致源結(jié)合科研服務(wù)不斷發(fā)展的需求，陸續(xù)配置了表觀組學(xué)測序技術(shù)、單細胞測序技術(shù)、宏基因組學(xué)測序技術(shù)等。如果用基礎(chǔ)科研服務(wù)收入計算，到2019年，諾禾致源成為國內(nèi)規(guī)模最大的細分領(lǐng)域服務(wù)商。

諾禾致源的出海戰(zhàn)略從創(chuàng)立的第二年就開始，并于2016年起正式設(shè)立海外實驗室，面向Stanford University、Johns Hopkins University、 Genome Institute of Singapore 等境內(nèi)外一流科研院所提供本地化服務(wù)。目前，諾禾致源業(yè)務(wù)覆蓋全球約 70 個國家和地區(qū)，報告期內(nèi)來自于中國大陸以外的主 營業(yè)務(wù)收入增長較快，報告期各期分別為 31，443．30 萬元、47，021．97 萬元、 52，664．62 萬元，占當期主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為 29．87％和 30．64％和 35．40％， 2018 年至 2020 年復(fù)合增長率為 29．42％。

行進中的慢變量

外界對于諾禾致源爭議的另一個焦點在于，主營業(yè)務(wù)的毛利率比較低。

以2020年為例，華大基因、貝瑞基因、達安基因的毛利率分別為65．34％、52．5％、67．41％，行業(yè)平均毛利率62．08％，但諾禾致源僅35．11％。

對此，諾禾致源解釋說，毛利率較低的一個原因是公司服務(wù)對象主要是從事前沿科研的高校、科研機構(gòu)等，相對充分的市場競爭之下，服務(wù)定價也比較透明。而同行業(yè)可比公司則主要服務(wù)于新生兒、腫瘤、罕見病等臨床應(yīng)用場景，由于資質(zhì)和技術(shù)門檻限定，這類應(yīng)用尚處于探索階段，定價相對自由，相應(yīng)毛利率更可觀。

毛利率較低，讓諾禾致源類似快速增長的基因檢測行業(yè)里一個慢變量。近年來，諾禾致源通過多點布局的嘗試，不斷優(yōu)化盈利能力。

一方面，布局臨床應(yīng)用場景。

2018年8月，諾禾致源研發(fā)的“人EGFR、KRAS、BRAF、PIK3CA、ALK、ROS1基因突變檢測試劑盒（半導(dǎo)體測序法）”取得國家藥監(jiān)局第三類醫(yī)療器械注冊證，成為國內(nèi)第一批取得腫瘤NGS注冊證的廠商，由此切入腫瘤基因檢測市場。此外，燃石醫(yī)學(xué)、世和基因、艾德生物也分別取得了類似產(chǎn)品的注冊證，適應(yīng)癥均為非小細胞肺癌。

其中，諾禾致源的這款6基因檢測試劑盒選擇了對39個基因位點做突變檢測，是同類中最多的。2018年～2020年，這款試劑盒的銷售毛利率分別為50．75％、71．78％、63．57％，與市場上同類產(chǎn)品相當，也是諾禾致源旗下毛利率較高的業(yè)務(wù)板塊。目前，按照獲得第三類注冊證的高通量基因檢測試劑產(chǎn)品數(shù)量計算，諾禾致源在腫瘤方面建立了相對靠前的競爭實力。

此外，諾禾致源還布局了基于數(shù)字PCR平臺的腫瘤檢測試劑盒、聯(lián)合腫瘤靶向藥開發(fā)的伴隨診斷試劑盒，新生兒遺傳病篩查、感染病原檢測等臨床應(yīng)用場景，

另一方面，用機器部分代替了人工。

2019年，諾禾致源投資7000多萬，并組建40人專項團隊，打造全球領(lǐng)先的柔性智能交付系統(tǒng)，實現(xiàn)從樣本提取到最終數(shù)據(jù)交付的全流程自動化。從2020年3月開始，柔性智能交付系統(tǒng)在實驗室里試運行。

具體而言，諾禾致源的柔性智能交付系集成數(shù)十臺精密設(shè)備，實現(xiàn)從樣本提取取、檢測、建庫、庫檢、文庫pooling及生物信息分析的全流程自動化作業(yè)。同時，借助系統(tǒng)自動化任務(wù)規(guī)劃提供的智能解決方案，可以實現(xiàn)WGS、WES、RNAseq、建庫測序產(chǎn)品等四大標準化產(chǎn)品共線并行生產(chǎn)。相比人工協(xié)作或單環(huán)節(jié)人工半自動化生產(chǎn)線，柔性智能交付系統(tǒng)可將人工投入降低70％、產(chǎn)品交付周期平均壓縮60％，建庫庫檢合格率提升5％。

實際上，無論布局臨床應(yīng)用場景還是用機器替代人工，在對穩(wěn)定性、精密性要求極高的基因檢測行業(yè)，都是極大的挑戰(zhàn)。對諾禾致源亦如是，但做到了，就是壁壘。

基因檢測還是個好賽道嗎？

諾禾致源上市后，國內(nèi)基因檢測的資本市場進一步擁擠。從上游平臺到中下游應(yīng)用、服務(wù)，從科研服務(wù)到優(yōu)生優(yōu)育、腫瘤診療，每個賽道都擠進了至少一家上市公司，貢獻近1300億元市值。如果以BBC Research統(tǒng)計的全球基因檢測市場138億美元市場規(guī)模計算，資本市場上的基因檢測項目已經(jīng)近乎飽和。

不過，整個2020年，一級市場的基因檢測項目一轉(zhuǎn)前兩年的頹勢，斬獲了大量融資。思路迪、鹍遠基因、臻和生物、卡尤迪、吉凱基因等來項目不斷刷新基因檢測企業(yè)融資金額的上限。

所以，基因檢測賽道還會是好賽道嗎？

答案是肯定的。左手技術(shù)優(yōu)化、右手需求升級，基因檢測的市場空間理論上市足夠大，并且持續(xù)迭代新場景、釋放出來的增量空間，仍在不斷推高基因檢測市場的天花板。

不過，基因檢測市場已經(jīng)過了新手福利期也是事實。對于未來的基因檢測企業(yè)而言，僅僅具備技術(shù)平臺和開發(fā)實力，顯然不再能說服市場。

一方面，未來的基因檢測企業(yè)必須具有與團隊綜合實力高度耦合的應(yīng)用場景滲透能力。從前文對諾禾致源的盈利能力分析可以看出，基因檢測行業(yè)的毛利率從科研服務(wù)、臨床服務(wù)到IVD，是不斷上升的，對應(yīng)難度也在升級�；�因檢測企業(yè)如果想獲得持久的市場競爭力，必然需要沿著毛利率升級的路徑向上走。相對而言，搶占臨床應(yīng)用場景是經(jīng)過市場驗證的做法，業(yè)內(nèi)很多企業(yè)也正在這樣做。這一點從過去幾年的腫瘤NGS混戰(zhàn)、去年的mNGS融資熱和今年的腫瘤早篩大爆發(fā)，可以看出一二。

另一方面，除了應(yīng)用滲透能力，商業(yè)韌性也是基因檢測企業(yè)必須具備的能力。經(jīng)過近20年發(fā)展，基因檢測技術(shù)本身已經(jīng)逐漸走下神壇，市場不會再為它的前沿性買單，如何結(jié)合現(xiàn)實需求打造高性價比產(chǎn)品？如何打造高效的商業(yè)渠道網(wǎng)絡(luò)、快速觸達終端用戶？如何在飛速變化的市場中，不斷調(diào)整生長節(jié)奏？都是基因檢測企業(yè)未來站穩(wěn)腳跟需要考慮的問題。

總之，我們愿意相信基因檢測的未來，就像我們也愿意相信基因產(chǎn)業(yè)的未來，畢竟技術(shù)美化生活始終是趨勢。

文中經(jīng)營及財務(wù)數(shù)據(jù)來源：諾禾致源《招股說明書》

作者：王世薇