《港灣商業(yè)觀察》陸永俊

赴港二次遞表的企業(yè)很多，但是兩次遞表出現(xiàn)兩種企業(yè)自我評價的現(xiàn)象卻不多見。

有時的一字之差，卻是千里之遙。此外，或?qū)⒋嬖谏虡I(yè)模式的沖突與悖論在互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療領(lǐng)域也值得市場關(guān)注。而且，二級市場的潛在打新者應(yīng)該明白，早期投資者的退出機制很大程度上會影響他們的行為，上市前的多輪融資與在二級市場好的表現(xiàn)，乃至于業(yè)績發(fā)展之間沒有必然聯(lián)系。

01

虧損超13億，從醫(yī)療科技到醫(yī)療健康

近日，北京圓心科技集團股份有限公司（以下簡稱“圓心科技”）向港交所遞交招股書，擬香港主板IPO上市。高盛、中信證券為其聯(lián)席保薦人。這是圓心科技第二次遞表，上次在2021年10月。

成立于的2015年圓心科技，擁有妙手醫(yī)生、圓心藥房、圓心惠保、圓心醫(yī)療科技等七個品牌，提供“院外綜合患者服務(wù)”、“供給端賦能服務(wù)”以及“創(chuàng)新醫(yī)療健康服務(wù)”。通俗來說，分別對應(yīng)“買藥”、“聯(lián)合醫(yī)院線上問診”、“買保險”。

業(yè)績方面，圓心科技期內(nèi)增收不增利且虧損逐年放大。招股書顯示，2019年至2021年，圓心科技分別錄得營收23．52億、36．29億、59．38億；同期分別錄得凈虧損2．01億元、3．63億元及7．57億元，期內(nèi)累計虧損13．21億元。經(jīng)調(diào)整后，圓心科技分別錄得虧損（非國際財務(wù)報告準則指標）1．72億元、3．13億元及6．22億元。

雖然圓心科技擁有三大業(yè)務(wù)板塊，然而對于院外綜合患者服務(wù)的依賴極大。招股書顯示，2021年，院外綜合患者服務(wù)收入、供給端賦能服務(wù)、創(chuàng)新醫(yī)療健康服務(wù)分別在當期總收入中占比94．6％、0．8％和4．6％。

                  （圖片來源：招股書）

業(yè)務(wù)做大了但是不賺錢，或許與較低的毛利率有關(guān)。期內(nèi)圓心科技分別錄得毛利率10．6％、9．2％、9％。而這又與藥品成本高有關(guān)，期內(nèi)商品成本分別占院外綜合患者服務(wù)銷售成本的98．7％、98．5％和96．1％。

不賺錢的另一方面，圓心科技在期內(nèi)花了幾乎翻倍的銷售及市場推廣開支。具體細分來看，2019－2021年圓心科技品牌及廣告開支分別為2669萬元、5499萬元、8708萬元。

除了基礎(chǔ)業(yè)績數(shù)據(jù)外，最引投資者關(guān)注的是圓心科技自我評價發(fā)生變化的原因。在2021年10月的那份失效的招股書中，圓心科技自稱是家醫(yī)療科技公司，而在最新的招股書中卻自稱為醫(yī)療健康公司�！陡蹫成虡I(yè)觀察》就修改原因及業(yè)績情況等問題聯(lián)系圓心科技，未獲回復(fù)。

對此，香頌資本沈萌對《港灣商業(yè)觀察》表示，“企業(yè)修改自我評價或者定位會產(chǎn)生很多影響。在謀求上市階段進行修改可能也會影響審核。例如科技字眼的運用，本意或許也是希望借助科技類企業(yè)上市的判定標準，但如果說本身并不存在這種屬性，一旦被發(fā)現(xiàn)就有很大概率無法通過相關(guān)審核，甚至也有遭遇投資者以涉嫌詐騙為由進行維權(quán)起訴的可能。相較而言，健康一詞的范圍就相對較寬泛，可能更有利于企業(yè)通過對應(yīng)的上市判定標準。此外，也有可能影響到估值。具體情況還需要與企業(yè)進行溝通。需要注意的是，定位本身其實并不會限制相關(guān)公司的自我包裝。因為在關(guān)注這類企業(yè)的時候要留心刻板印象造成的潛在誤導(dǎo)�！�

確實，圓心科技的研發(fā)方面的投入要遠遠低于市場營銷的花費。招股書顯示，2019年至2021年，圓心科技研發(fā)開支則分別為2265．1萬元、4629．4萬元和1．13億元，占總收入的比例分別為1％、1．3％和1．9％。研發(fā)費用率均未超過2％。

02

互聯(lián)網(wǎng)健康商業(yè)模式或存悖論矛盾

“‘醫(yī)－藥－險’這種業(yè)務(wù)模式本質(zhì)是基于利用消費者對醫(yī)療資源的焦慮感而進行商業(yè)化操作的模式。醫(yī)、藥、險的核心目的如果是以圍繞著患者的實際需求來研發(fā)，就有可能與追逐最大利益、超額回報的訴求產(chǎn)生矛盾。因而，以緩解患者看病焦慮為目的是這種商業(yè)行為很可能最終走向其背面。所以這種商業(yè)模式在最終落地時存在較大的不確定性�！鄙蛎壤^續(xù)表示，“所謂的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院本質(zhì)上是打破空間的阻礙，然而在線問診是否足以精細到能夠?qū)ΠY下藥，保險是否真的能夠解決后顧之憂是需要觀察的。其中的矛盾是企業(yè)盡可能提升擴張業(yè)績增長的訴求與消費群體盡可能用較少消費獲得較好醫(yī)療服務(wù)的矛盾，這是根本矛盾。”

                （圖片來源：招股書）

“當下所謂的醫(yī)療資源焦慮是對于核心優(yōu)質(zhì)醫(yī)療資源的焦慮。不是有沒有醫(yī)療資源，而是有沒有好的醫(yī)療資源。這也是互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療被廣泛看好一的大原因。不過對于企業(yè)而言，醫(yī)生越多就意味著單日問診能力的提升，也意味著企業(yè)的盈利能力將提升。但是這其實也造成了當下這類企業(yè)需要面對的第二層矛盾。即，企業(yè)端為盡快擴大業(yè)績所以擴展醫(yī)師資源及藥品資源必須降低門檻的訴求與消費端渴望優(yōu)秀醫(yī)生與好藥訴求之間的矛盾。”沈萌補充道。

“不過，通常來說，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院對于有經(jīng)驗的專家的吸引力有限。因為日常工作已經(jīng)接近飽和且有較高社會地位與收入的專家本身并沒有動力去加入到互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院的平臺。除此之外，如果是互聯(lián)網(wǎng)平臺自建的醫(yī)療團隊恐怕最終也會與消費者真正尋求的稀缺醫(yī)療資源存在一定的差距�！�

“由于文化體制等各方面的差異，國外同類企業(yè)可借鑒的東西并不多。同樣是互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療，對于國外消費者而言，解決的主要是效率問題，對于國內(nèi)消費群體而言，解決的主要是信任感問題。一般來說，同樣是普通病癥，國內(nèi)消費群體通過互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療主要是為了尋找稀缺資源，國外則更多是因為交通耗時等原因選擇通過互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療解決小疾小患。前者是因焦慮與信任感缺失制造的剛需，后者是為了便捷而選擇的低成本路徑�！鄙蛎缺硎尽�

03

多輪融資下，上市變現(xiàn)的誘惑

有趣的是，連年虧損且商業(yè)模式存在潛在矛盾的圓心科技得到了一眾資方的青睞。據(jù)招股書顯示，圓心科技2015年完成A1輪、 2016年A2輪、2017年1月－2018年9月B1－B2輪、2018年11月－2020年8月C1－C4輪、2020年D輪、2021年2月－7月E、F輪。紅杉資本、深圳利通、深圳立通、紅杉資本、林芝騰訊、佰睿吉、啟明資本、威海鯤翎、啟華四期、中信證券等先后加入。

招股書顯示，截至F輪結(jié)算之后的2021年8月，圓心科技的估值已經(jīng)高達275億元。

在沈萌看來，醫(yī)療資源焦慮是當下較為普遍的一種現(xiàn)象，尤其是參考14億人的巨大市場，相關(guān)企業(yè)很容易就可以在資本市場上講出一個能夠讓投資者相信的故事。

他還指出，“對于這些投資者而言，本身也并沒有太多的道德上的局限。例如，他們無需擔心要求業(yè)績提升是否可能間接加重用戶不必要的醫(yī)療負擔。事實上，只要投資者認為相關(guān)項目只要能夠在市場上能夠獲得超額回報，那么他們的參與意愿就會很高。相關(guān)企業(yè)掙錢與否不是關(guān)鍵，因為這類資方的退出機制，并非依靠與業(yè)績有關(guān)的分紅，而是靠登陸資本市場的證券化的變現(xiàn)。”

總之，醫(yī)療科技也好，醫(yī)療健康也罷，買藥也好，買保險也行，圓心科技能否讓官網(wǎng)首頁“讓患者更好地擁抱健康生活”的宣言不落空，能否兌現(xiàn)“提供可信賴、高品質(zhì)的全周期醫(yī)療健康服務(wù)”的諾言，能否實現(xiàn)“成為國民就醫(yī)用藥第一選擇”的愿景，恐怕唯有時間可以給出答案。（港灣財經(jīng)出品）

       原文標題 : 圓心科技虧損無底洞：從醫(yī)療科技到醫(yī)療健康，商業(yè)模式或存悖論