《港灣商業(yè)觀察》施子夫

疫情進(jìn)行到這個階段，雖然北京康樂衛(wèi)士生物技術(shù)股份有限公司（簡稱“康樂衛(wèi)士”）日前北交所首發(fā)上會獲得通過，但其所研發(fā)的新冠疫苗，還能有可觀的市場嗎？或者說能否在時間上跑贏市場？

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市場變化時疫苗競爭成疑

康樂衛(wèi)士是一家以基于結(jié)構(gòu)的抗原設(shè)計(jì)為核心技術(shù)的生物醫(yī)藥企業(yè)，主要從事重組蛋白疫苗的研究、開發(fā)和產(chǎn)業(yè)化。

公司合計(jì)擁有10個重組人用疫苗在研項(xiàng)目，包括三價HPV疫苗、九價HPV疫苗（女性適應(yīng)癥）、九價HPV疫苗（男性適應(yīng)癥）、十五價HPV疫苗、二價新冠疫苗、多價諾如病毒疫苗、呼吸道合胞病毒疫苗、帶狀皰疹疫苗、多價手足口病疫苗和脊髓灰質(zhì)炎疫苗等重組人用疫苗產(chǎn)品。值得注意的是，公司尚無疫苗產(chǎn)品上市銷售。

不難想象，公司尚未盈利且存在累計(jì)未彌補(bǔ)虧損。報告期各期，公司歸母凈虧損分別為 4195．05萬元、1．52億元、3．8億元及7421．47萬元。截至2022年3月31日，公司累計(jì)未彌補(bǔ)虧損超過8億元。且由于未來一段時間內(nèi)，公司預(yù)計(jì)仍將增加研發(fā)投入且處于持續(xù)虧損狀態(tài)，故仍將存在累計(jì)未彌補(bǔ)虧損。

截至招股說明書簽署日，公司的重組二價新冠疫苗已獲得海外臨床倫理審查批準(zhǔn)，距離上市銷售所需時間相對較長。目前全球及國內(nèi)均已有多款新冠疫苗獲批上市，且國內(nèi)亦有多款已進(jìn)入臨床研究階段的新冠疫苗，該等新冠疫苗商業(yè)化或臨床研究進(jìn)度領(lǐng)先于康樂衛(wèi)士在研新冠疫苗產(chǎn)品，其在市場競爭中具有先發(fā)優(yōu)勢。

著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝向《港灣商業(yè)觀察》表示，隨著疫情的最新變化，此前研發(fā)新冠疫苗且尚未實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品商業(yè)化的企業(yè)，應(yīng)針對形勢進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整。未來，隨著新冠疫苗接種率增長放緩，疫苗需求減少，新冠疫苗的市場需求將會隨之放緩。

康樂衛(wèi)士的新冠疫苗會于未來面臨激烈的市場競爭，其商業(yè)化的前景，或許并不會有預(yù)期般美好。但更為重要的是，新冠疫苗的市場需求是與新冠疫情的動態(tài)緊密掛鉤的。如果全球新冠疫情于未來得到有效控制，新冠疫苗的市場需求當(dāng)然會發(fā)生根本性的變化。這是底層邏輯。

不僅如此，康樂衛(wèi)士在招股書中指出，目前目前全球和國內(nèi)范圍內(nèi)均已有口服治療性藥物用于治療新冠肺炎，若未來更多有效的新冠肺炎治療性藥物獲批，可能導(dǎo)致新冠疫苗的接種需求減少，因此，公司新冠疫苗產(chǎn)品存在市場空間受限風(fēng)險。

目前公司對新冠疫苗研發(fā)的累計(jì)總投入有多少？公司又如何研判最新疫情形勢下未來的新冠疫苗的市場需求？《港灣商業(yè)觀察》就相關(guān)問題聯(lián)系康樂衛(wèi)士，公司并未回復(fù)。

根據(jù)公開披露，康樂衛(wèi)士的新冠疫苗于2022年9月I期臨床試驗(yàn)倫理審查申請（EC）獲得批準(zhǔn)，還需獲得監(jiān)管（RA）批準(zhǔn)后啟動I期臨床試驗(yàn)�？傮w來看進(jìn)度尚處在初期，這或許也給了公司更多調(diào)整的空間。

02

核心產(chǎn)品面臨激烈市場環(huán)境

除新冠疫苗之外，根據(jù)招股書披露，康樂衛(wèi)士的三價HPV疫苗、九價HPV疫苗（女性適應(yīng)癥）及九價HPV疫苗（男性適應(yīng)癥）已進(jìn)入臨床試驗(yàn)階段，十五價HPV疫苗已取得國家藥監(jiān)局的臨床試驗(yàn)批準(zhǔn)通知書，其余在研項(xiàng)目尚處于臨床前研究階段。

目前公司三價HPV疫苗及九價HPV疫苗（女性適應(yīng)癥）已進(jìn)入Ⅲ期臨床，預(yù)計(jì)三價HPV疫苗將于2026年獲批上市。這或許是短期內(nèi)康樂衛(wèi)士最快有望實(shí)現(xiàn)商業(yè)化的產(chǎn)品。但在此之前，公司其他在研項(xiàng)目多處于臨床前研究階段或進(jìn)入臨床階段時間較短，距離產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)上市銷售仍存在較長的時間周期。

也就是說，即使到了2026年，公司三價HPV疫苗如預(yù)期般上市，其相對單一的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)仍可能對產(chǎn)品的生產(chǎn)、銷售、市場情況等出現(xiàn)異常波動的情形或其他在研項(xiàng)目的研發(fā)及商業(yè)化進(jìn)展存在不及預(yù)期的情形，將會對公司經(jīng)營及業(yè)績的穩(wěn)定性和持續(xù)經(jīng)營能力產(chǎn)生不利影響。

不過相比較新冠疫苗，公司所研發(fā)的三價HPV疫苗及九價HPV疫苗，其市場需求的可預(yù)期性更強(qiáng)。但這并不意味著公司所面臨的市場競爭會輕松。

全球范圍內(nèi)上市的HPV疫苗共5款。但國內(nèi)目前正在進(jìn)行HPV疫苗研發(fā)的企業(yè)較多，除康樂衛(wèi)士之外，已經(jīng)有多家國產(chǎn)疫苗企業(yè)的HPV疫苗產(chǎn)品進(jìn)入臨床研究階段。預(yù)計(jì)2025－2026年，將有5－6款低價HPV疫苗上市銷售，預(yù)計(jì)2027－2028年將有5款九價HPV疫苗上市銷售。

康樂衛(wèi)士表示，根據(jù)相關(guān)測算，未來一段時間內(nèi)HPV疫苗市場將以存量市場為主，但增量市場占比將逐步提高，2022年上半年已披露的HPV疫苗批簽發(fā)量有較大增長，預(yù)計(jì)隨著其他HPV疫苗企業(yè)產(chǎn)品的陸續(xù)上市以及擴(kuò)產(chǎn)產(chǎn)能的釋放，存量市場的消耗將進(jìn)一步加快，中國HPV疫苗市場競爭將進(jìn)一步加劇。

這對康樂衛(wèi)士提出了多方位的挑戰(zhàn)。首先如前述所提，將有5至6款低價HPV疫苗于2025－2026年上市銷售，與公司的三價HPV疫苗預(yù)期上市時間相符。但這都建立在公司保證該疫苗的臨床研究進(jìn)度的前提上。

此外，在這競爭較為激烈的市場，對公司的銷售團(tuán)隊(duì)提出了更高的要求。由于公司目前并未產(chǎn)生大規(guī)模的收入，未來銷售團(tuán)隊(duì)的建設(shè)或許也將是一筆不小的開支。

從價格上來說，一般疫苗被納入免疫規(guī)劃后，會存在免疫規(guī)劃價格和非免疫規(guī)劃價格兩種價格，免疫規(guī)劃價格一般會出現(xiàn)大幅下降。因此，若未來HPV疫苗被納入國家免疫規(guī)劃，公司HPV疫苗存在價格大幅下調(diào)的可能性。這也會對公司的毛利率形成一定的壓力。

康樂衛(wèi)士指出，近年來中國新生兒數(shù)量有所下降，將導(dǎo)致未來中國適宜接種HPV疫苗的9－14歲青少年數(shù)量下降，進(jìn)而導(dǎo)致HPV疫苗整體市場空間減少。如果公司不能有效開拓新興市場或提高自身產(chǎn)品的市場競爭力，可能會因市場空間減少而使公司產(chǎn)品銷售受限，對公司的經(jīng)營業(yè)績造成不利影響。（港灣財(cái)經(jīng)出品）

       原文標(biāo)題 : 累計(jì)未彌補(bǔ)虧損8億元，康樂衛(wèi)士能否賭贏明天？