重估上海萊士
作者:文雨,編輯:小市妹
上海萊士進(jìn)入海爾時(shí)代。
自控制權(quán)轉(zhuǎn)讓消息傳出以來(lái),這塊優(yōu)質(zhì)血制品資產(chǎn)的
皆大歡喜。
【1+1+1>3】
海爾集團(tuán)以125億元的價(jià)格從基立福手中接過(guò)上海萊士20%的股份,同時(shí)基立福將其持有的剩余公司6.58%股份對(duì)應(yīng)的表決權(quán)委托予海爾集團(tuán)或其指定關(guān)聯(lián)方行使。據(jù)此測(cè)算,此次交易上海萊士總估值625億,對(duì)應(yīng)約26倍的動(dòng)態(tài)市盈率。
對(duì)于海爾集團(tuán)來(lái)說(shuō),這筆交易無(wú)論怎么看都是值得的。
全球最大血制品公司杰特貝林的PE超40倍,A股市場(chǎng)中,天壇生物、派林生物等直接競(jìng)品公司的動(dòng)態(tài)PE也都在40倍以上,華蘭生物、博雅生物市盈率略低,但同樣高于上海萊士此次交易的估值水平。
如果再考慮上海萊士在業(yè)內(nèi)的實(shí)力與地位,就更物超所值了。
論經(jīng)營(yíng)規(guī)模,截至2023H1,天壇生物擁有102家漿站,上海萊士有42家,華蘭生物有32家,派林生物有38家,博雅生物有14家,衛(wèi)光生物有9家,上海萊士穩(wěn)居國(guó)內(nèi)第二。
論產(chǎn)出質(zhì)量,上海萊士遙遙領(lǐng)先,2022年公司噸漿產(chǎn)量約為13611瓶,同期博雅生物噸漿產(chǎn)出約10252瓶,派林生物約為10102瓶,華蘭生物、衛(wèi)光生物、天壇生物產(chǎn)出分別為9632瓶、7160瓶、6255瓶。上海萊士的噸漿利潤(rùn)大約110萬(wàn),而華蘭生物與天壇生物分別只有79萬(wàn)和59萬(wàn)。
▲注:各公司噸漿產(chǎn)出(瓶)
簡(jiǎn)而言之,上海萊士頂著頭部企業(yè)的身份,卻連行業(yè)平均估值水平都沒(méi)得到,妥妥的估值洼地。更何況,并入海爾的上海萊士還有價(jià)值再造空間。
海爾集團(tuán)的能力人盡皆知,世界500強(qiáng)級(jí)別企業(yè),到2022年末總資產(chǎn)約3860億,年?duì)I收2911億,管理能力、資金實(shí)力、影響力、信用力,要什么有什么。更關(guān)鍵的是,公司歷史上就有通過(guò)外延并購(gòu)?fù)卣鼓芰θΦ膫鹘y(tǒng),且已經(jīng)被證明具備點(diǎn)石成金的資產(chǎn)盤活能力。最典型的就是收購(gòu)美國(guó)GEA,后者在并入海爾后連續(xù)4年保持雙位數(shù)增長(zhǎng),一舉成為美國(guó)增長(zhǎng)最快的家電公司。
就像過(guò)去海爾依靠在家電產(chǎn)業(yè)中積累的能力激活了GEA,今后其也將通過(guò)在大健康領(lǐng)域蓄積的資源賦能上海萊士。作為海爾大健康布局的承載平臺(tái),盈康一生此前已經(jīng)擁有盈康生命和海爾生物兩家上市公司,上海萊士加入后將有現(xiàn)成的資源可供調(diào)用。
舉一個(gè)簡(jiǎn)單的例子,血制品從原料采集到生產(chǎn)、再到銷售需要一個(gè)漫長(zhǎng)的過(guò)程,在此期間必須滿足血漿管理制度以保障血制品安全。其中存儲(chǔ)是個(gè)技術(shù)活,低溫保存要求達(dá)到零下30℃,且過(guò)程管理必須嚴(yán)謹(jǐn)精確。而盈康一生旗下的海爾生物是國(guó)內(nèi)低溫存儲(chǔ)的絕對(duì)龍頭,技術(shù)雄厚,經(jīng)驗(yàn)豐富。此外,近兩年海爾生物還圍繞血液產(chǎn)業(yè)鏈做了一系列的延伸布局,這些今后都會(huì)成為上海萊士觸手可及的外力。
此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議明確規(guī)定,上海萊士將鎖定基立福現(xiàn)有進(jìn)口白蛋白獨(dú)家代理權(quán)十年,十年后仍擁有優(yōu)先續(xù)約權(quán)。這意味著上海萊士的基本盤未來(lái)很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)都不會(huì)動(dòng)搖,海爾首先確保了標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)值不受損,與此同時(shí),基立福在股權(quán)上并未完全退出,大家仍是利益共同體,其在行業(yè)積累的底蘊(yùn)與know how仍將繼續(xù)影響上海萊士,再加上海爾在國(guó)內(nèi)的影響力與資源,1+1+1>3。
未來(lái)已來(lái)。
【黃金賽道的黃金時(shí)代】
如今的血制品,堪比金飯碗。
2022年,血制品總共批簽發(fā)6761批次,同比增長(zhǎng)7.88%,2023H1總共批簽發(fā)3761批次,同比增長(zhǎng)24.45%。今年Q3,血制品板塊單季營(yíng)收同比增長(zhǎng)23%,是醫(yī)藥所有子板塊中增長(zhǎng)最快的。
供給端,“十四五”期間獲批的新漿站大概率將于明年起密集建成開始采漿,血漿原料的供給瓶頸已經(jīng)被捅破。需求端,疫情期間靜丙治療肺炎的臨床價(jià)值得到凸現(xiàn)和放大,這一高附加值單品已經(jīng)在今年被激活,目前國(guó)內(nèi)靜丙人均使用量還不到美國(guó)的十分之一,潛在空間相當(dāng)客觀——血制品已經(jīng)站在大擴(kuò)容的前夜。
比市場(chǎng)擴(kuò)容更利好的是競(jìng)爭(zhēng)格局與政策環(huán)境。
2022年,天壇生物、上海萊士、華蘭生物、派林生物、博雅生物、衛(wèi)光生物六家企業(yè)的漿站數(shù)量占全行業(yè)的近73%,采漿量占總體采漿量的62%,市場(chǎng)份額還在持續(xù)向頭部聚攏。另外值得一提的是,國(guó)內(nèi)自2001年起就不再新批血液制品生產(chǎn)企業(yè),這意味著介入的窗口已經(jīng)關(guān)閉,幾乎不再可能有新玩家沖進(jìn)來(lái)?yè)尩案猓(wěn)態(tài)的競(jìng)爭(zhēng)格局下,龍頭企業(yè)一步領(lǐng)先,將步步領(lǐng)先。
不僅如此,血制品還擁有相對(duì)寬松友好的政策環(huán)境。
據(jù)東北證券數(shù)據(jù),2021Q4,上海萊士的2.5g/瓶靜注人免疫球蛋白和0.5g/瓶的人纖維蛋白原的平均單價(jià)分別為538.20元、847.31元,而2022年廣東聯(lián)盟集采的中標(biāo)價(jià)分別為561元、885元,價(jià)格分別上漲4.24%和4.45%。
長(zhǎng)坡厚雪,卻也任重道遠(yuǎn)。
一個(gè)不爭(zhēng)的事實(shí)是,國(guó)內(nèi)血制品仍處于追趕期,相較于發(fā)達(dá)國(guó)家還有很長(zhǎng)一段路要走。2022年,基立福在全球擁有392家漿站,杰特貝林擁有330多家漿站,而同期國(guó)內(nèi)全行業(yè)漿站數(shù)量總計(jì)不過(guò)327家。國(guó)內(nèi)院內(nèi)白蛋白供應(yīng)72%來(lái)自海外企業(yè),其中杰特貝林一家就占了30%。血漿中現(xiàn)已明確分子結(jié)構(gòu)的蛋白有100余種,國(guó)外已經(jīng)分離并使用于臨床的有20余種,而國(guó)內(nèi)企業(yè)只能分離出其中的14種。
在國(guó)家自主可控的戰(zhàn)略指引下,血制品產(chǎn)業(yè)的國(guó)產(chǎn)替代必然會(huì)被推到新的高度,大并購(gòu)、大整合已然浪潮滾滾。陜西國(guó)資委收購(gòu)派林生物,華潤(rùn)醫(yī)藥控股博雅生物,衛(wèi)光生物實(shí)控人可能變更為國(guó)藥集團(tuán),再加上這次海爾集團(tuán)收購(gòu)上海萊士,巨頭們的群體性入局徹底打開了想象空間。
仿佛躁動(dòng)于母腹之中快要成熟的一個(gè)嬰兒,中國(guó)血制品的黃金時(shí)代,已呼之欲出!
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