從紐交所退市僅三年，距離上一次登陸二級市場不到四個月，醫(yī)藥界獨角獸藥明康德于9月17日向香港聯(lián)交所遞交了發(fā)行上市申請，籌資或逾10億美元。在市場的備受矚目下，這位被業(yè)界號稱即將成為下一位搭建起“A＋H”股雙融資平臺的醫(yī)療公司。

據其招股書，藥明康德2018年上半年實現(xiàn)了營收44．09億元，同比增加20．29％；凈利潤12．72億元，同比增加71．31％的好成績，業(yè)內分析師對其評價也多稱好。細扒招股書億歐大健康發(fā)現(xiàn)，藥明康德正在逐漸擴大投資業(yè)務的比例，以及擴展越來越多增值業(yè)務。但這些是否一定會成為藥明康德的業(yè)績助推器？還說不準。

“優(yōu)等生”成績單：飄紅

招股書顯示，藥明康德目前主營業(yè)務是面向全球制藥企小分子化學藥的發(fā)現(xiàn)、研發(fā)及生產服務，此外還包括在境外提供醫(yī)療器械檢測和精準醫(yī)療研發(fā)相關業(yè)務。

具體業(yè)務方面，2018年上半年，藥明康德的臨床研究及其他CRO服務的毛利同比去年同期增長35．5％，中國區(qū)實驗室服務毛利率為45．13％，同比增長17．97％。此外，藥明康德還在2018年開年收購AppTec，一家為生物醫(yī)藥及醫(yī)療儀器公司提供藥物測試、合同研究及研發(fā)等領域的服務公司，實現(xiàn)了其自身業(yè)務短板的補充。

同時，在其半年報中也公布了2018年上半年的一些工作成果，包括助力客戶完成8個研究性新藥（IND）項目的臨床試驗申報工作，并獲得8個項目的臨床試驗批件（CTA）；幫助腫瘤新藥Opdivo在中國正式獲得上市批件；幫助歌禮藥業(yè)的丙型肝炎新藥戈諾衛(wèi)®于今年6月在國內成功上市。

以21．60元／股IPO發(fā)行，到上市后最高138．87元／股，漲幅高達6．4倍。相比港交所新政以來奔赴香港IPO的未盈利生物醫(yī)藥企業(yè)，藥明康德的成績單讓不少“負傷上市”的戰(zhàn)士們眼紅。與A股開啟IPO快速通道同一批上市的獨角獸們（工業(yè)富聯(lián)和寧德時代）相比，藥明康德的表現(xiàn)也讓投資者們頗為滿意。

獨角獸的騰飛窘境

50天閃電過會、A股上市后連續(xù)走出16個漲停板，總市值一度超1400億元。殺入中國二級市場著實讓藥明康德騰飛了一把。但需要注意的是，藥明康德看似“漂亮”的招股書中卻透露著塔些許尷尬的境地。

綜合藥明康德此次披露的招股書和上半年年報數(shù)據顯示，2018年上半年，藥明康德扣除非經常性損益的凈利8．27億元，而同期歸屬于上市公司股東凈利潤12．72億元。2017年同期，藥明康德扣除非經常性損益的凈利是6．25億元，歸屬于上市公司股東凈利潤為7．42億元。

也就是說，藥明康德主營業(yè)務凈利增度在放緩。非主營業(yè)務比重增大的原因除了藥明康德在A股上市后轉身花30億買了理財，使得這一部分的期末余額達14．44億元外，還與其期逐漸走重的投資業(yè)務有關。

除了已有控股的67家子公司外，截至2018年6月30日，藥明康德的投資（包括合營企業(yè)和聯(lián)營投資）已有2．39億美元。招股書還中披露，僅今年7月起，藥明康德對外投資收購行為就有22起，大部分仍在進行當中，標的公司主營業(yè)務大多為開發(fā)療法、分子診斷、醫(yī)療器械等等，但持股比例都比較低，除了接近全資收購一家民營醫(yī)院，其余占股從0．8％至20％不等。也就是說，藥明康德可能無法在管理運營方面對投資標的產生影響，反而，會受到其影響。

藥明康德也在招股書中也明確提到，其投資對象主要還是發(fā)展階段的創(chuàng)業(yè)公司，失敗機會較高。在國家經濟增長放緩的情況下，創(chuàng)業(yè)公司需要大量資金支持發(fā)展動力。介于其投資性質缺乏流動性，藥明康德的預期投資回報就大多壓在了被投企業(yè)是否完成IPO或交易銷售上。如果投資的公允價值減少，藥明康德財務表現(xiàn)可能“大打折扣”。

將更多精力放在投資上意味著藥明康德在這一方面的利潤可控性下降。且據藥明康德首次公開的招股書顯示，近年公司通過投資并購，創(chuàng)造了近10億元商譽，但參股子公司大多虧損，只有一家實現(xiàn)盈利。

同時，藥明康德還正大跨步邁向“行業(yè)多樣性”。在其投資列表里，還出現(xiàn)了連鎖醫(yī)院、健康數(shù)據、人工智能企業(yè)的身影。此次提交的招股書所提到藥明康德赴港上市募集款項用處中，也包括“投資及培養(yǎng)保健業(yè)界有創(chuàng)新業(yè)務模式且有增長潛力的公司”、“開發(fā)高端科技，例如運用人工智能的藥物研發(fā)平臺及自動化實驗室、醫(yī)藥健康數(shù)據平臺及機械化學技術”等。

而作為一家以研發(fā)實力為核心的高新技術企業(yè)，廣撒網的“節(jié)奏”是否適合當下的藥明康德？

藥明康德的研發(fā)實力主要落點在其全球范圍內的實驗室業(yè)務。招股書顯示，美國客戶所貢獻的收入占比達52．9％，遠高于歐洲、中國和亞洲其他地區(qū)的營收。但在2018年上半年，美國區(qū)實驗室服務業(yè)務收入不增反降，由去年同期的15．2％降至12．4％。

同時，據媒體調研，藥明康德研發(fā)投入在2015年為2．9％，2016年約為3．5％，2017年約為3．9％，其研發(fā)營收占比平均每年僅提升約0．5個百分點左右，這樣的研發(fā)投入力度并不算大。

再對比同行業(yè)上市公司的研發(fā)投入力度，藥明康德花的“心思”似乎配不上其一路高走的股價。業(yè)界曾將其與恒瑞醫(yī)藥和華大基因作對比，恒瑞醫(yī)藥在2016年和2017年的研發(fā)營收比分別為10．73％、12．68％，華大基因是10．35％和8．70％。

盡管藥明康德的1萬余名研發(fā)人員幾乎占到了員工的80％，但這似乎更容易讓市場對其研發(fā)實力和效率產生質疑。而且據此前媒體分析，縱使近年藥明康德在數(shù)十家CRO上市公司的營收、凈利潤中遙遙領先，讓人難以望其項背，但2017年，剔除和全藥業(yè)后藥明康德的人均產出只有47．9，相比博騰股份的66．4、新高峰的181．8、乃至其子公司和全藥業(yè)的70．1都有一定差距。

“廣撒網”符合藥明康德的胃口和其現(xiàn)有的業(yè)務體量，而這需要在藥明康德的主營業(yè)務穩(wěn)步推進的前提下；通過“買買買”以拼接布局，也應學會警惕和分散越來越強的風險，這是對藥明康德來說至關重要卻仍未解決的問題。

一位制藥產業(yè)資深咨詢師曾表示，尚沒有一位主要競爭對手能夠在任何關鍵領域對藥明康德提出挑戰(zhàn)。對于即將在“A＋H”股舞臺上受到更多關注的藥明康德來說，對手可能就是它自己。