作者：蘇杭

出品：洞察IPO

2021年，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療領域迎來一波港股上市潮。醫(yī)渡科技（02158．HK）、醫(yī)脈通（02192．HK）前腳成功上市，后腳微醫(yī)、叮當健康、智云健康等紛紛向港交所遞交招股書。

10月15日，醫(yī)療科技公司，北京圓心科技集團股份有限公司（以下簡稱“圓心科技”）向港交所遞交招股書，擬于港股主板上市。然而，兩個月過去了，其上市進展依舊沒有任何動靜。

作為一家醫(yī)療科技企業(yè)，圓心科技目前的主要收入來源卻依舊是藥品銷售，但毛利率低微，經(jīng)營持續(xù)虧損，競爭激烈的處方藥市場究竟還有多大想象空間，投資者們仍然需要一個答案。

盈利“困難戶”，收入靠賣藥

圓心科技的線上平臺主要包括妙手醫(yī)生、圓心大藥房、圓心惠保，分別專注醫(yī)、藥、險三個方面。

招股書顯示，圓心科技的業(yè)務模式專注于患者的整個醫(yī)療服務周期。業(yè)務的三大支柱（即院外綜合患者服務、供給端賦能服務及創(chuàng)新醫(yī)療健康服務）共同致力實現(xiàn)同一目標，即創(chuàng)建一個協(xié)同的醫(yī)療平臺，確保向患者提供全面、個性化及貼心的服務。

圓心科技主要業(yè)務模式

圖片來源：圓心科技招股書

根據(jù)咨詢機構弗若斯特沙利文的資料，按收益計，2020年圓心科技是中國第一大專注于處方藥的綜合醫(yī)療交付平臺。

圖片來源：圓心大藥房官方網(wǎng)站

然而，復雜的頭銜和概念并不能掩蓋其“盈利困難戶”的事實。

2018年－2020年以及2021年1－8月，圓心科技分別實現(xiàn)營業(yè)收入8．19億元、23．52億元、36．29億元、36．12億元。

同期，其凈虧損分別為1．18億元、2．01億元、3．63億元、4．62億元。即使消除以股份為基礎的付款補償?shù)挠绊�，其�?jīng)調整凈虧損也分別達到1．15億元、1．72億元、3．13億元、3．65億元。

以前者計，三年多虧損超11億元，毛利率過低、銷售費用高昂是其中的主要原因。

報告期內，圓心科技的毛利率分別僅為10．2％、10．6％、9．2％、7．6％，不僅相比于其他互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)藥平臺的水平低了很多，還處于不斷下降之中。

圓心科技和其他互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)藥平臺毛利率對比

數(shù)據(jù)來源：Wind、公開數(shù)據(jù)；制表：洞察IPO

毛利率低的主要原因是，報告期占收入比分別為98．8％、97．9％、97．5％、95．8％的院外綜合患者服務的毛利率卻分別僅為9．2％、9．4％、7．6％、5．9％。

按業(yè)務劃分的毛利及毛利率

圖片來源：圓心科技招股書

院外綜合患者服務包括院外藥房服務、院外醫(yī)療服務及批發(fā)藥品服務，即零售藥品、醫(yī)療服務、藥品批發(fā)三部分，通過線上平臺妙手醫(yī)生與線下藥房門店相結合，提供復診、續(xù)方等服務。

圓心科技在招股書中表示，來自院外醫(yī)療服務的收入占其總收入的部分極少，并且院外綜合患者服務收入一般是在給客戶交付或接納藥品時確認。

以上表述可以看出，該部分收入主要依靠藥品銷售，也就是說，支撐圓心科技收入的依舊是賣藥。

此外，報告期內圓心科技的銷售及市場推廣開支分別為1．39億元、3．25億元、4．95億元、4．71億元，占總收入的百分比分別達到16．9％、13．8％、13．7％及13％。

銷售費用高企的主要原因之一是線下藥房員工開支居高不下。

圓心科技將線下也作為了業(yè)務發(fā)力點之一。截至2021年8月31日，圓心科技在中國30個省份以圓心藥房品牌開設了251家藥房，以使患者能夠方便地獲得處方藥和專業(yè)醫(yī)療服務。

可以看出，圓心科技的線下藥房瞄準的是處方藥市場。

此種形態(tài)下，圓心藥房不僅要與互聯(lián)網(wǎng)巨頭們旗下的醫(yī)療平臺競爭，也面臨著來自傳統(tǒng)實體藥房的壓力，尤其是如“老百姓”、“大參林”等一眾連鎖藥店也在發(fā)力處方外流市場，不斷開設院邊店及DTP（直接面對患者）藥房。

圓心藥房想要與動輒數(shù)千家的連鎖藥店相競爭，靠門店數(shù)量取勝顯然不現(xiàn)實，更何況處方藥外流市場本身因為集采等原因就存在利潤微薄的情況。

11輪融資47億，研發(fā)費用占比低，科技成色幾何？

報告期內，圓心科技的經(jīng)營活動所用現(xiàn)金凈額分別為－1．71億元、－1．42億元、－2．04億元、－5．46億元。

“營收高速上漲，‘血’卻越流越多” 在一定程度上說明，到目前為止，圓心科技的盈利模式依然沒跑通，而同樣處于虧損中的京東健康、阿里健康的經(jīng)營性現(xiàn)金流已轉正。

為了支撐業(yè)務繼續(xù)燒錢，圓心科技只能不停地融資。

自2015以來，圓心科技融資11輪，共獲得投資約47億元，公司估值從1．58億元一路直沖上275．33億元，參與其中的不乏紅杉資本、騰訊等財大氣粗的投資方。

圓心科技融資概況

圖片來源：圓心科技招股書

2021年2月圓心科技E輪融資后，紅杉資本中國基金合伙人周逵曾表示，紅杉中國多次加碼、持續(xù)支持公司發(fā)展，是因為其相信圓心科技正向著更廣闊的前景快速前行，并將為中國數(shù)字醫(yī)療事業(yè)的發(fā)展做出卓越貢獻。

作為一家醫(yī)療科技公司，圓心科技的“科技”成色又有多少？

為了打造一個“醫(yī)－患－藥－險”的服務閉環(huán)，又或者是為了突破現(xiàn)有業(yè)務的低毛利局面，圓心科技嘗試切入正火的互聯(lián)網(wǎng)保險業(yè)務，也就是所謂的創(chuàng)新醫(yī)療健康服務。

一方面，圓心科技與醫(yī)院合作推出病程管理及服務包，幫助患者更好地跟從醫(yī)生開出的治療計劃，為醫(yī)院提供一個跟蹤患者出院后情況的平臺，借此提高患者的用藥依存性，并擴充信息庫，從而吸納醫(yī)藥公司的營銷預算。另一方面與保險公司合作推出保險服務圓心惠保，專注于4種保險產品：為新特藥設計的創(chuàng)新保險產品、普惠型商業(yè)醫(yī)療保險、帶病險以及藥品福利保險。

截至2021年8月31日，圓心科技為約70家保險公司及7家再保險公司提供服務、與保險公司合作推出40余款新特藥物保險產品、協(xié)助在超過60個城市推出普惠型商業(yè)健康保險，并通過圓心科技平臺分銷合計14項健康保險產品，保單數(shù)量約為200萬份。

圓心科技想打造的“醫(yī)－患－藥－險”服務閉環(huán)看起來是成立的：平臺聯(lián)接醫(yī)患提供服務，與藥廠合作降低藥價，然后拉進保險公司進行賠付，從中賺取醫(yī)藥公司的推廣費和保險公司的傭金。

在整個流程中，平臺似乎是串聯(lián)一切的必不可少的一環(huán)，但站在技術角度，卻并不存在什么實質性的壁壘。

毛利率的下降就很能說明問題。2021年1－8月，圓心科技的創(chuàng)新醫(yī)療健康服務，也就是圓心惠保的毛利率從2018年的91．5％下降到了47．8％，競爭力在不斷下降。

互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療的故事投資者們看了太多，圓心科技的概念也不算新鮮，而阿里健康、京東健康、平安好醫(yī)生等今年來股價的普遍下跌一定程度上說明行業(yè)已經(jīng)到了瓶頸期，如何突破，圓心科技還需要有“新戲可唱”。

而2018年－2020年及2021年1－8月，圓心科技研發(fā)費用分別為1230．9萬元、2265．1萬元、4629．4萬元、5753．8萬元，占總收入的比例分別為1．5％、1％、1．3％、1．6％，大約只有銷售費用的1／10。

本次發(fā)行募集的資金，圓心科技計劃用于進一步發(fā)展院外綜合患者服務、加強供給端賦能服務、開發(fā)創(chuàng)新醫(yī)療健康服務、提高技術平臺的實力及數(shù)據(jù)分析能力、一般公司用途及運營資金需要，具體募集資金未披露。

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