2022年剛開始，被譽為“眼茅”的愛爾眼科股價便開始一路下挫。

實際上，這已經(jīng)不是愛爾眼科第一次股價大跌了，根據(jù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計，自去年創(chuàng)7月出了72．27元的歷史高點之后，愛爾眼科的股價便持續(xù)下挫；截止至2022年1月11日，其股價僅為36．28元／股，已經(jīng)較高點下跌了48．89％，市值更是在短短半年時間縮水超過了1890億元。

作為醫(yī)藥界鼎鼎大名的“眼茅”，愛爾眼科的股價從2017年開始便一路上揚，可以說是股市中的“不敗神話”；除此以外，愛爾眼科還備受大資金的追捧，除了張坤、葛蘭等明星基金經(jīng)理熱捧之外，高瓴資本也曾大手筆入股愛爾眼科。

不過，隨著最近半年醫(yī)藥的風口慢慢褪去，再疊加業(yè)績見頂、機構(gòu)減持、醫(yī)藥事故頻發(fā)等利空出現(xiàn)，如今的愛爾眼科已然逐漸跌下神壇。

從“院中院”到千億眼科龍頭

千億愛爾眼科的故事，或許要從長沙市第三醫(yī)院的一個小小眼科科室說起。

1995年，時年30歲的陳邦因為身體不適，回到了家鄉(xiāng)湖南，住進了長沙市第三醫(yī)院。

據(jù)媒體報道，這個未來“眼科帝國”的創(chuàng)造者，在之前曾經(jīng)是一名軍人，退役后跑到了海南“炒房”，好不容易積累下了一筆財富，卻又因為樓市泡沫破裂而折了一大半，最后心力交瘁一病不起，不得不回到家鄉(xiāng)養(yǎng)病。誰能想到，這居然成了陳邦人生的拐點。

上世紀90年代，國內(nèi)經(jīng)濟還不算太發(fā)達，很多醫(yī)院的醫(yī)療設(shè)備還非常落后，政策為了推動醫(yī)院醫(yī)療設(shè)備的更新，便允許民間資本進入醫(yī)療領(lǐng)域。

在醫(yī)院養(yǎng)病的陳邦看到長沙市第三醫(yī)院的設(shè)備非常落后，又突然想起了鄰居曾經(jīng)和上海第六醫(yī)院合作，在醫(yī)院引進國外設(shè)備做白內(nèi)障手術(shù)，于是其也效仿鄰居，拿出了3萬元積蓄，以“院中院”的形式承包了長沙市第三醫(yī)院的眼科科室，然后以預付10％定金的方式從國外引進設(shè)備和技術(shù)，在這個小小的眼科科室中做起了近視檢查和常規(guī)近視手術(shù)的業(yè)務(wù)。

不過，陳邦的運氣可能不太好，承包科室還沒過幾年，國家便開始整治“院中院”，而陳邦也不得不帶著那批設(shè)備離開了科室。但是，雖然業(yè)務(wù)被迫中斷，但在承包科室的幾年里，陳邦看到了眼科市場的巨大潛力，于是在退出科室之后，陳邦很快就另立門戶，自己開了一家眼科醫(yī)院——長沙愛爾眼科醫(yī)院有限公司。

在公司成立之后，面對著公立醫(yī)院的競爭，剛開始時愛爾眼科的生意并不好；而在這個時候，陳邦想到了一個好主意——實行連鎖醫(yī)院經(jīng)營制度，將醫(yī)院劃分為三個等級，上海、廣州這種超大城市為一級，省會城市為二級，地區(qū)市則為三級。

這個模式的優(yōu)勢顯而易見，首先，連鎖醫(yī)院可以擴大自己的名氣，提升自己的知名度；此外，這樣的模式還可以實現(xiàn)資源共享，統(tǒng)一采購，統(tǒng)一配備材料，上一級醫(yī)院還可以為下一級醫(yī)院提供技術(shù)支持，患者治愈的成功率非常高。

在這種模式下，愛爾眼科很快就壯大起來，到2009年上市時，愛爾眼科已經(jīng)在全國12個省（直轄市）設(shè)立了19家連鎖眼科醫(yī)院，門診量、手術(shù)量均處于全國同行業(yè)首位；而到了2020年時，愛爾眼科的股價更是達到了巔峰的72．27元，市值達到了3909．8億。

模式受困、業(yè)績見頂，愛爾眼科跌落神壇

自上市以來，愛爾眼科又有“眼茅”之稱。

之所以會有這樣的名號，除了超強的賺錢能力之外，還因為其股價和貴州茅臺相似，據(jù)統(tǒng)計在上市之初，愛爾眼科的市值不過只有74．2億，但到2020年時市值最高就達到了3909．8億，市值在11年間翻了52倍不止，表現(xiàn)十分亮眼。

然而，就是這樣一只超級大牛股，在最近半年股價卻持續(xù)下挫。截至2022年1月11日，其股價僅為36．28元／股，已經(jīng)較高點下跌了48．89％，市值更是在短短半年時間縮水超過了1890億元。

那么，到底是什么導致了愛爾眼科跌落神壇？這背后，其實和其發(fā)展模式有關(guān)。

除了上面提到的連鎖醫(yī)院等級制度以外，近年來愛爾眼科還開創(chuàng)了“并購基金模式”。所謂的并購基金模式，又被稱為“體外培育擴張模式”，簡單來說就是先投資處于成長期的眼科醫(yī)院，待其盈利穩(wěn)定后再由公司收購，并入上市公司表內(nèi)。

這一個模式的優(yōu)勢非常明顯，那就是可以避免新建醫(yī)院較長盈利爬坡時間帶來的前期利潤承壓，減少用在管理費用上的營業(yè)成本。自2014年推出這種模式之后，愛爾眼科的營收便開始大幅提升，在2014年時其全年營收僅有24．02億，而到了2020年營收就達到了119．12億，短短6年時間營收翻了接近5倍。

不過，這一模式也并非沒有弊端。依靠收購醫(yī)院來實現(xiàn)規(guī)模的擴大在初期效果雖然非常明顯，但隨著時間的推移，好的醫(yī)院只會越來越少，可以收購的醫(yī)院也會越來越少，而愛爾眼科的擴張速度也會逐漸慢下來，這一點從其業(yè)績和最近的收購就可以看出。

在2021年的最后一個月，愛爾眼科拋出了交易金額超5．01億元的股權(quán)收購計劃，涉及14家醫(yī)院股權(quán)，而這14家醫(yī)院中有5家醫(yī)院還處于虧損狀態(tài)，很明顯，為了讓業(yè)績“好看”，愛爾眼科不得不繼續(xù)收購。

而從其業(yè)績來看，根據(jù)2021年三季報數(shù)據(jù)顯示，去年第三季度，愛爾眼科實現(xiàn)營收為42．48億，同比增長－3．48％；實現(xiàn)凈利潤為8．877億，同比增長2．05％，業(yè)績見頂?shù)嫩E象十分明顯。

機構(gòu)、股東減持不斷，“眼茅”還有戲嗎？

除了模式受困、業(yè)績見頂之外，最近半年愛爾眼科還慘遭大資金的瘋狂減持。

從股東數(shù)據(jù)上看，截至今年三季度，前十大流通股東的累計持股數(shù)量為28．31億，較半年報時的28．88億減少了5691．46萬股，而其中最令人關(guān)注的，莫過于高瓴資本直接從十大流通股東名單中“消失”。

再從機構(gòu)持倉數(shù)量來看，截至今年三季度，愛爾眼科的機構(gòu)持有數(shù)量為316家，較半年報時的1043家大幅減少了727家，很顯然，大資金已經(jīng)在出逃。

那么，在多重利空的沖擊下，“眼茅”愛爾眼科未來還有戲嗎？

其實，在醫(yī)療行業(yè)內(nèi)一直都有“金牙、銀眼、銅骨”的說法，其背后講的是醫(yī)療行業(yè)中各種科室的賺錢能力。雖然如今愛爾眼科已經(jīng)跌落神壇，但不得不肯定的一點，從目前來看眼科這個賽道還是黃金賽道，若從賺錢能力來說，愛爾眼科依舊值得關(guān)注。

但是，對于愛爾眼科來說，其面臨的并非是賺錢的問題，而是能否繼續(xù)保持快速擴張的問題。為什么愛爾眼科近年來股價可以持續(xù)上揚，很大的原因就在于其一直可以保持高速的擴張速度，但在如今好的醫(yī)院越來越少的情況下，其未來能夠繼續(xù)快速擴張的可能性并不大。

此外，在近年來一味追求擴張速度的情況下，愛爾眼科也是頻頻爆出醫(yī)療事故，由此來看，愛爾眼科快速擴張的時期已經(jīng)結(jié)束，未來將逐漸從追求擴張逐漸轉(zhuǎn)向追求質(zhì)量。

因此，能否提升技術(shù)、形成護城河，真正成為眼科龍頭，才是未來愛爾眼科是否還“有戲”的關(guān)鍵。