“中國正畸第一股”時代天使(06699.HK)光環(huán)正在褪色。上市之初，時代天使的股價最高攀升至490港元/股，市值站上800億港元的高峰。如今，時代天使總市值已跌下百億港元陣營，僅為85.8億港元。

證券之星注意到，醫(yī)療行業(yè)素有“金眼銀牙”的說法，而種植和正畸又被認(rèn)為是牙科里的兩座金礦。然而，2022年以來，國內(nèi)市場競爭越發(fā)白熱化，多廠商降價搶奪市場疊加種植牙和正畸接連遭遇集采，超高毛利率時代已不復(fù)存在。

反映到財報中，時代天使2022年、2023年歸母凈利潤連續(xù)兩年下滑，去年凈利率跌至個位數(shù)。這也是市值暴跌的根源之一。

在創(chuàng)始人李華敏辭任后，胡杰章接棒成為時代天使CEO。集采重壓下，后者押注海外業(yè)務(wù)作為第二增長曲線。目前來看，海外市場無論在營收還是案例數(shù)方面，均不及國內(nèi)市場，且海外業(yè)務(wù)虧損尚未實現(xiàn)有力支撐。

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市值蒸發(fā)超八成

時代天使是國內(nèi)領(lǐng)先的口腔隱形正畸技術(shù)、隱形矯治器生產(chǎn)及銷售的服務(wù)提供商。

時代天使的故事最早可以追溯到2003年。據(jù)公開報道，當(dāng)年，是李華敏和其父親一起創(chuàng)辦的時代天使，公司成立之初，時代天使的醫(yī)學(xué)團隊僅有田杰博士一人，生產(chǎn)車間只有幾臺機器和10多個人。2008年，時代天使進入了最困難的時期，甚至到了清算邊緣，當(dāng)李華敏知道公司還有1000多副矯治器沒有發(fā)出，李華敏和團隊意識到不能辜負(fù)醫(yī)生們對天使的信任，更不能讓醫(yī)生辜負(fù)對患者的承諾，要對醫(yī)生和用戶盡責(zé)。因此，李華敏千方百計維持公司運轉(zhuǎn)。隨后幾年，幾家國外的牙科巨頭伸出橄欖枝要收購時代天使，李華敏和管理團隊最終選擇拒絕。2015年，專注口腔領(lǐng)域投資的松柏投資以6394萬美元的價格收購時代天使，成為時代天使的控股股東。

2021年6月16日，時代天使迎來高光時刻，正式登陸港交所，發(fā)行價為173港元/股，盤中創(chuàng)下490港元/股的歷史最高點，市值超過800億港元。但自此時代天使股價步入震蕩下行通道。

上市兩年后，時代天使創(chuàng)始人李華敏因個人及家庭原因，申請辭去執(zhí)行董事、薪酬委員會成員及首席執(zhí)行官等多個職務(wù)。辭任后，李華敏將繼續(xù)作為高級顧問為時代天使服務(wù)并提供建議。

2023年7月31日，時代天使非執(zhí)行董事胡杰章正式走到臺前，成為新一任CEO。胡杰章畢業(yè)于南京大學(xué)，擁有應(yīng)用物理學(xué)學(xué)士學(xué)位，畢業(yè)后曾在多個計算機科技、信息科技公司有任職經(jīng)歷。2018年，胡杰章加入松柏投資成為合伙人及董事總經(jīng)理，2020年12月起擔(dān)任時代天使非執(zhí)行董事。

“換帥”這一年，從市值管理的角度看，胡杰章并未給投資者交出一份滿意的答卷。截至8月5日收盤，時代天使收50.5港元/股，總市值僅剩85.8億港元。較歷史高點跌去八成之多，市值蒸發(fā)700多億港元。

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去年凈利率跌至個位數(shù)

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，業(yè)績增長不及預(yù)期是時代天使市值大幅下挫的根本原因之一。

數(shù)據(jù)顯示，2018-2023年，時代天使實現(xiàn)的營業(yè)收入分別為4.9億元、6.5億元、8.17億元、12.72億元、12.7億元及14.76億元，2019-2023年分別同比變動增長32.23%、26.42%、55.74%、-0.15%、16.24%。營收在2022年出現(xiàn)明顯下滑，2023年恢復(fù)增長但增速遠未回到此前的增勢。

利潤方面，2018-2023年，時代天使的歸母凈利潤分別為0.6億元、0.7億元、1.51億元、2.86億元、2.1億元、0.53億元。2022年、2023年時代天使的歸母凈利潤已連續(xù)兩年下滑，甚至已不及2018年的水平。

這背后，與行業(yè)競爭壓力增大、集采等都有著不同程度的關(guān)系。

證券之星注意到，時代天使的收入來源隱形矯治解決方案、銷售產(chǎn)品及其他服務(wù)。其中，主要收入來源為隱形矯治解決方案，該業(yè)務(wù)2023年營業(yè)收入達12.82億元，占總營收的86.9%。

過去兩年，競爭白熱化的隱形正畸賽道難逃降價的命運。緊接著，2022年10月，陜西省公共資源交易中心發(fā)布《省際聯(lián)盟(區(qū)、兵團)口腔正畸托槽集中帶量采購公告》稱，陜西、山西等15省(自治區(qū)、生產(chǎn)建設(shè)兵團)開展口腔正畸托槽集中帶量采購工作，品種范圍包括托槽、無托槽隱形牙套等。

在同年12月披露的集采中選結(jié)果中，時代天使的Angelalign Teen、EABⅡ、Angelalign Full等3種產(chǎn)品分別以12600元、6300元和9200元的價格獲得中選資格，價格降幅大約在23%—30%。

集采中標(biāo)雖然導(dǎo)致時代天使相關(guān)產(chǎn)品單價降低，但是有利于案例數(shù)的增加。據(jù)財報，2023年時代天使隱形矯治達成總案例數(shù)為24.5萬例、同比增長33.2%。但收入增速卻遠不及達成案例數(shù)的增長。時代天使解釋稱，主要是由于過往達成案例交付隱形矯治器帶來的收入確認(rèn)減少。

證券之星發(fā)現(xiàn)，無論是行業(yè)競爭加劇降價，還是集中帶量采購下的降價，都在一定程度上影響時代天使的毛利率水平。

時代天使的毛利率在2020年達到70.43%的高點后便呈現(xiàn)出下降趨勢，在2021、2022連降兩年后，2023年回升至62.38%，仍較2020年顯著下滑。凈利率同樣不容樂觀，2023年時代天使的凈利率已降至3.3%，2022年同期這一指標(biāo)為16.79%。

03

第二增長曲線支撐不足

李華敏曾在辭任時提到：“新階段的時代天使不再需要一個火車頭似的帶隊家長，而是需要一個具有數(shù)字化科技理念和全球化戰(zhàn)略的核心領(lǐng)導(dǎo)團隊，帶領(lǐng)企業(yè)在安全穩(wěn)健中加速前行。”

胡杰章上任后的一大戰(zhàn)略舉措是布局海外市場。這行業(yè)人士看來，這一戰(zhàn)略背后的考量無外乎“國內(nèi)隱形正畸行業(yè)的競爭格局日益激烈及全球隱形正畸市場仍然存在巨大的發(fā)展機會”兩點。

相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，全球正畸市場零售銷售收入從2015年的399億美元增至2020年的594億美元，預(yù)計2030年將達到1164億美元。

2023年，時代天使不斷加速突破海外市場，國際化業(yè)務(wù)進入全球化組織+本地化運營階段。目前，公司已經(jīng)在歐洲、澳新、北美等市場搭建了具有豐富正畸市場經(jīng)驗的本地業(yè)務(wù)團隊，并上市了符合本地需求的創(chuàng)新產(chǎn)品。此外，公司通過收購Aditek切入巴西市場，有序推進在醫(yī)學(xué)設(shè)計、智能制造方面的協(xié)同賦能，有力支持Aditek隱形矯治業(yè)務(wù)的高速增長。

押注海外市場，燒錢做營銷，則成了一個必然的選擇。由于與啟動及擴展國際業(yè)務(wù)至其他國家及地區(qū)有關(guān)的銷售及營銷開支增加，2023年時代天使銷售及營銷開支由2022年的2.98億元猛增至4.93億元，而同期的研發(fā)開支僅為1.74億元。

只不過，目前看來，海外市場無論在營收還是案例數(shù)方面，均不及國內(nèi)市場。2023年，時代天使國際市場達成案例數(shù)為3.3萬例，占達成總案例數(shù)的13%。同期，公司來自國際市場收入約1.45億元，占總營收的比例不到10%。2023年，時代天使的國際市場經(jīng)調(diào)整虧損約2.11億元。

在行業(yè)人士看來，在國際市場的爭奪上，相較本就具有國際化背景的隱適美而言，時代天使想要虎口奪食并非易事。另外，公司將海外市場作為未來業(yè)績增長的重要驅(qū)動力，但若海外市場在法規(guī)、政策上出現(xiàn)不利變化，或?qū)�公司海外擴張造成較大的不利影響，從而進一步影響公司的未來增長預(yù)期。

除了全球化，數(shù)字化也是時代天使看中的賽道。“中國隱形正畸行業(yè)其實一直在增長，過去幾年即使遇到疫情也在增長。行業(yè)發(fā)展至今，數(shù)字化創(chuàng)新是推動變革和進步的主要力量，AI、大數(shù)據(jù)等技術(shù)與口腔醫(yī)療行業(yè)的融合，幫助醫(yī)生更精準(zhǔn)地分析和處理數(shù)據(jù)，提升診斷的效率和準(zhǔn)確性，并有效提升了醫(yī)患溝通的便捷性”，胡杰章曾在接受采訪時如是說。

但發(fā)展的過程中，企業(yè)也會不可避免地遇到一些挑戰(zhàn)。如今，最需要突破的是如何讓多模態(tài)的數(shù)據(jù)能夠快速、自動地形成一個最佳診斷方案。(本文首發(fā)于證券之星，作者|劉鳳茹)

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       原文標(biāo)題 : 墜落的時代天使：集采重壓下凈利兩連降