文/瑞財(cái)經(jīng)楊宏彬

電影《熱烈滾燙》的熱映，在全國(guó)范圍內(nèi)掀起一股減肥熱潮，淘寶、京東、抖音等平臺(tái)的減肥藥銷(xiāo)量呈上升趨勢(shì)。

在此風(fēng)口之下，一家以減肥藥為主要產(chǎn)品之一的公司——派格生物，很合時(shí)宜的遞交了招股書(shū)。

該公司的創(chuàng)始人徐敏是醫(yī)學(xué)出身。1986年9月，徐敏從中南大學(xué)湘雅醫(yī)學(xué)院畢業(yè)后，兩年內(nèi)曾留任湘雅醫(yī)學(xué)院第二附屬醫(yī)院，擔(dān)任眼科醫(yī)生。后來(lái)他赴美深造，于1992年至1996

年，擔(dān)任哥倫比亞大學(xué)醫(yī)學(xué)院分子識(shí)別中心及生理與醫(yī)學(xué)系研究員。

1996年2月，徐敏獲得美國(guó)紐約市哥倫比亞大學(xué)生物物理學(xué)博士學(xué)位。2008年，其正式走向創(chuàng)業(yè)道路，成立了派格生物。

這一家生物醫(yī)藥公司，聚集了很多學(xué)霸大咖。除徐敏外，還有前上海交通大學(xué)藥學(xué)院分子藥理學(xué)教授周向軍，其擁有美國(guó)夏威夷大學(xué)馬諾阿分校生物醫(yī)學(xué)博士學(xué)位；大理大學(xué)藥學(xué)院教授徐宇虹，其擁有中國(guó)北京大學(xué)電子信息系統(tǒng)學(xué)士學(xué)位、美國(guó)紐約州立大學(xué)布法羅分校生物物理學(xué)博士學(xué)位。

他們與徐敏構(gòu)成一致行動(dòng)人，共同掌舵派格生物。

一、科創(chuàng)板失利仍獲投資者下注，遞表前估值增至40億

1.曾沖刺科創(chuàng)板，完成8輪融資

派格生物的發(fā)展歷程較為特別，其是先有境外主體，再有境內(nèi)公司。

2001年，徐敏與黃駿廉在境外成立泛亞，注冊(cè)資本5萬(wàn)美元，法定股本為50,000美元，分為50,000股每股面值1美元的股份，兩人各持股50%。泛亞在2020年9月前，一直是派格生物的控股公司。2008年5月13日，派格生物成立后，便被裝入了泛亞中。

派格生物成立后，泛亞的股權(quán)發(fā)生變化，黃駿廉出局，徐敏成為第一大股東，持股67.86%，周向軍入局，持股12.34%。另外，泛亞迎來(lái)兩名投資人，劉容西與MediBIC Alliance，分別持股12.96%及6.85%。

派格生物自成立后，便融資活動(dòng)不斷。在沖刺科創(chuàng)板前，派格生物已經(jīng)完成了8輪融資。

首次融資發(fā)生在2008年5月15日，公司成立的兩天后。Mingly認(rèn)購(gòu)250萬(wàn)股泛亞優(yōu)先股，作價(jià)120萬(wàn)美元，2011年4月6日，Mingly行使認(rèn)股權(quán)購(gòu)買(mǎi)泛亞125萬(wàn)股優(yōu)先股，總行使價(jià)為60萬(wàn)美元。

由此，在Mingly的助力下，派格生物完成A1及A2輪融資，公司的估值達(dá)到500萬(wàn)美元，累計(jì)募資180萬(wàn)美元。招股書(shū)披露，Mingly為派格生物的主要投資人之一，于境外成立，主要從事起步階段科技公司投資及投資管理，投資過(guò)榮昌生物(688331.SH)等生物醫(yī)藥公司。2011年6月20日，派格生物的B輪融資中，Mingly再為其下注，同時(shí)還有聯(lián)想、江蘇交通控股等的加入，派格生物的估值在B輪融資后達(dá)到1200萬(wàn)美元。

之后的9年，派格生物陸續(xù)迎來(lái)元生創(chuàng)投、凱風(fēng)創(chuàng)業(yè)投資、天士力、君聯(lián)資本、盈科資本等投資。至2020年11月26日，派格生物已經(jīng)完成了F輪融資，估值達(dá)到人民幣35億元。

2.天士力高價(jià)入股有所圖，估值曾有短暫下滑

在A輪至E輪融資之間，派格生物的估值一直處于上升狀態(tài)。其中，天士力于2017年6月29日認(rèn)購(gòu)泛亞E輪優(yōu)先股數(shù)目832,774股，支付的總代價(jià)為1500萬(wàn)美元，每股價(jià)格超過(guò)18美元。

而在D輪融資時(shí)，投資者認(rèn)購(gòu)股份價(jià)格僅為5.3美元左右。派格生物經(jīng)過(guò)天士力領(lǐng)頭的高額E輪投資后，估值已經(jīng)達(dá)到432萬(wàn)美元，是上一輪融資后的3.7倍。

天士力高價(jià)入股是有所圖的，2017年6月29日，其與派格生物簽訂《產(chǎn)品商業(yè)化協(xié)議》約定，由此獲得了PB-119和PB-718在中國(guó)大陸?yīng)毤疑虡I(yè)化權(quán)利的優(yōu)先購(gòu)買(mǎi)權(quán)。而在遞表港交所之前，派格生物已經(jīng)廢除了相關(guān)《產(chǎn)品商業(yè)化協(xié)議》。

值得注意的是，派格生物在2019年E1輪融資后出現(xiàn)了估值下降，這也是其融資過(guò)程中唯一一次估值的下降，彼時(shí)投資者為T(mén)igermed HK及盈科資本。Tigermed HK以500萬(wàn)美元認(rèn)購(gòu)498,882股，單價(jià)10美元左右。對(duì)于估值的下滑，派格生物歸咎于生物科技行業(yè)的市況不景氣。

2020年8月28日，派格生物的股權(quán)激勵(lì)平臺(tái)上海蘇頡成立，由王小軍作為唯一普通合伙人，負(fù)責(zé)管理，其持有3.11%。剩余股權(quán)由25名自然人持有，其中徐敏仍是最大股東，持有92.41%，監(jiān)事王夢(mèng)嬌女士，持有約0.06%，董事會(huì)秘書(shū)兼聯(lián)席公司秘書(shū)黃一峰持有0.41%，其他22名非董事、監(jiān)事、公司高級(jí)管理人員或關(guān)連人士的現(xiàn)任僱員合共持有約4.01%的權(quán)益，各自的權(quán)益比例低于1.1%。

在完成F輪融資后，2021年4月2日，徐敏、周向軍、徐宇虹及上海蘇頡組成的一致行動(dòng)人。而后派格生物于2021年8月計(jì)劃在上交所科創(chuàng)板上市，但并未如愿，后于2022年4月撤回申請(qǐng)。

3.科創(chuàng)板轉(zhuǎn)戰(zhàn)港交所，再獲1.34億融資

2023年6月24日，派格生物再度迎來(lái)F+輪融資，至此完成9輪融資，籌集資金5030萬(wàn)美元及人民幣10.5億元，估值達(dá)到40億人民幣，并轉(zhuǎn)戰(zhàn)港交所。

于遞表時(shí)，徐敏及其一致行動(dòng)人在派格生物的持股合計(jì)為27.37%，Mingly、聯(lián)想分別持股9.50%及4.22%。

截至遞表，派格生物的高管團(tuán)隊(duì)包括徐敏，擔(dān)任執(zhí)行董事、董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理；王小軍，擔(dān)任執(zhí)行董事兼財(cái)務(wù)總監(jiān)；黃一峰，擔(dān)任董事會(huì)秘書(shū)兼聯(lián)席公司秘書(shū)。非執(zhí)行董事包括周向軍、徐宇虹、翟婷、李宏凱等。

二、6款產(chǎn)品均未入市銷(xiāo)售，核心產(chǎn)品入市至少還需一年

1.核心產(chǎn)品PB-119預(yù)計(jì)于2025年商業(yè)化

派格生物是一家自主研究及開(kāi)發(fā)慢性病創(chuàng)新療法的生物技術(shù)公司，重點(diǎn)關(guān)注代謝紊亂領(lǐng)域，所研制產(chǎn)品主要針對(duì)治療2型糖尿�。�“T2DM”）、肥胖癥、非酒精性脂肪性肝炎（“NASH”）、阿片類藥物引起的便秘（“OIC”）及先天性高胰島素血癥等常見(jiàn)慢病及代謝疾病。

截至遞表港交所，派格生物已經(jīng)自主開(kāi)發(fā)了6款產(chǎn)品，包括一款核心產(chǎn)品PB-119，主要用于T2DM及肥胖癥的一線治療；3款臨床候選階段藥物PB-718（主要產(chǎn)品）、PB-1902 、PB-722，分別用于治療肥胖癥及NASH、阿片類藥物引起的便秘（“OIC”）、先天性高胰島素血癥。

以及兩款選定的臨床前階段產(chǎn)品PB-2301及PB-2309，均用于治療T2DM、NASH和肥胖癥。

不過(guò)到遞表之時(shí)，派格生物仍未有一款產(chǎn)品進(jìn)入市場(chǎng)銷(xiāo)售。最接近商業(yè)化的產(chǎn)品正是核心產(chǎn)品PB-119。

對(duì)于PB-119，派格生物于2023年初成功在中國(guó)完成了兩項(xiàng)III期注冊(cè)臨床試驗(yàn)，國(guó)家藥監(jiān)局已于2023年9月受理NDA，使PB-119躋身中國(guó)進(jìn)度最領(lǐng)先的臨床階段長(zhǎng)效GLP-1受體激動(dòng)劑。這也是其即將進(jìn)行商業(yè)化的重要里程碑。

同時(shí)，派格生物在美國(guó)完成了治療T2DM的PB-119的II期臨床試驗(yàn)，為將PB-119擴(kuò)展外國(guó)市場(chǎng)鋪平了道路。

招股書(shū)披露，PB-119于2022年可治療全球T2DM患者達(dá)8.4億例，治療全球肥胖癥患者9.43億例。十年后，PB-119預(yù)計(jì)可在全球范圍內(nèi)治療兩種疾病的患者數(shù)量分別達(dá)到9.55億例及12.61例�？梢�(jiàn)市場(chǎng)前景非常廣闊。

派格生物預(yù)計(jì)，最早于2024年第四季度獲得NDA批準(zhǔn)并于2025年在中國(guó)商業(yè)化推出用于治療T2DM的PB-119。

2.未有產(chǎn)品入市無(wú)營(yíng)收，研發(fā)開(kāi)支為主要虧損原因

因?yàn)闆](méi)有產(chǎn)品入市，派格生物并未錄得營(yíng)業(yè)收入。2022年及2023年前9個(gè)月，派格生物均處于虧損，虧損額分別為3.06億元及2.25億元。

研發(fā)開(kāi)支是導(dǎo)致派格生物虧損的主要原因，2022年及2023年前9個(gè)月，派格生物的研發(fā)開(kāi)支分別為2.8億元及1.93億元，其中用于核心產(chǎn)品研發(fā)的開(kāi)支分別為1.56億元及5630萬(wàn)元。

對(duì)于核心產(chǎn)品研發(fā)開(kāi)支的下降，派格生物解釋為，是由于核心產(chǎn)品由III期臨床階段推進(jìn)至提交NDA階段。

除了研發(fā)開(kāi)支外，派格生物的開(kāi)支還包括行政開(kāi)支，2022年及2023年前9個(gè)月分別錄得4934.9萬(wàn)元及4218.2萬(wàn)元。

三、資金來(lái)源依靠融資及投資理財(cái)

1.收入來(lái)自政府補(bǔ)貼及理財(cái)

雖然派格生物的產(chǎn)品沒(méi)有入市，但公司還是有一些收入的。2022年及2023年前9個(gè)月，派格生物錄得其他凈收入分別為2354.7萬(wàn)元及1106.5萬(wàn)元。這部分收入來(lái)自于政府補(bǔ)貼、按公允價(jià)值計(jì)入損益列賬的金融工具的凈收益及銀行存款利息。

2022年及2023年前9個(gè)月，派格生物獲得的政府補(bǔ)貼分別為1118.5萬(wàn)元、172.3萬(wàn)元；公司銀行存款利息分別為219萬(wàn)元及478.6萬(wàn)元。

而所謂的按公允價(jià)值計(jì)入損益列賬的金融工具的已變現(xiàn)及未變現(xiàn)凈收益，則是派格生物購(gòu)買(mǎi)的理財(cái)產(chǎn)品及銀行定期存單產(chǎn)生的收益，2022年及2023年前9個(gè)月分別為1142.5萬(wàn)元及424萬(wàn)元。

截至2022年末，派格生物按公允價(jià)值計(jì)入損益的金融資產(chǎn)為3.34億元，均為理財(cái)產(chǎn)品；2023年9月末，派格生物按公允價(jià)值計(jì)入損益的金融資產(chǎn)為3.09億元，包括理財(cái)產(chǎn)品1.16億元及銀行定期存單1.93億元。

2.現(xiàn)金流依賴融資和理財(cái)贖回

因?yàn)闆](méi)有產(chǎn)品入市，派格生物的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流一直是凈流出，2022年及2023年前9個(gè)月，公司錄得經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈流出1.71億元及1.83億元。

不過(guò)，截至2023年三季度末，派格生物的現(xiàn)金及等價(jià)物較2023年初仍有所增長(zhǎng)，增加了4276.3萬(wàn)元。這除了得益于2023年6月派格生物再獲得融資外，也和公司贖回購(gòu)買(mǎi)的理財(cái)產(chǎn)品有關(guān)。

2023年前9個(gè)月，派格生物的投資活動(dòng)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為5383.8萬(wàn)元，是由于贖回按公允價(jià)值計(jì)入損益的金融資產(chǎn)的所得款項(xiàng)達(dá)到4.92億元，而期內(nèi)，派格生物按公允價(jià)值計(jì)入損益的金融資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)款為4.64億元。

同期內(nèi)，派格生物融資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為1.72億元，其中包含計(jì)息借款5000萬(wàn)元，投資者注資1.34億元。

四、計(jì)息借款增長(zhǎng)，短債達(dá)到7441.7萬(wàn)元

1. 九個(gè)月內(nèi)借款增加4938萬(wàn)元

派格生物以融資活動(dòng)為主要資金來(lái)源之一，意味著公司的負(fù)債會(huì)有所增加。

截止2022年末，派格生物的計(jì)息借款為2334.9萬(wàn)元，均為信用證融資，而到2023年9月末，派格生物的計(jì)息借款達(dá)到了7272.9萬(wàn)元，包括銀行貸款5004.3萬(wàn)元、信用證融資2268.6萬(wàn)元。9個(gè)月的時(shí)間內(nèi)，派格生物的計(jì)息借款增加了4938萬(wàn)元。

招股書(shū)顯示，于往績(jī)記錄期間，一家中國(guó)銀行向派格生物簽發(fā)信用證融資人民幣3170萬(wàn)元，以結(jié)清應(yīng)付供應(yīng)商的貿(mào)易應(yīng)付款項(xiàng)。

截至2024年1月末，派格生物的計(jì)息借款達(dá)到7441.7萬(wàn)元，4個(gè)月的時(shí)間再度增加168.8萬(wàn)元。

計(jì)息借款的增長(zhǎng)意味著派格生物財(cái)務(wù)成本的增加。2022年，公司的財(cái)務(wù)成本為15.9萬(wàn)元。2023年前9個(gè)公司的財(cái)務(wù)成本則達(dá)到115萬(wàn)元，9個(gè)月時(shí)間財(cái)務(wù)成本增加近100萬(wàn)元，其中計(jì)息借款利息為106.1萬(wàn)元。

2. 在手資金剩余4852.7萬(wàn)元，償還短債承壓

派格生物的計(jì)息借款均為流動(dòng)負(fù)債，即需要在一年內(nèi)償還。截止2023年9月末，公司在手的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為1.03億元，尚能覆蓋期末計(jì)息借款。

然而，截至2024年1月末，派格生物的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物僅剩余4852.7萬(wàn)元，而一年內(nèi)到期的計(jì)息借款為7441.7萬(wàn)元，短債缺口達(dá)到2589萬(wàn)元。

另外，同期末，派格生物的貿(mào)易及其他應(yīng)付款項(xiàng)為6490.1萬(wàn)元，此項(xiàng)同樣被列為流動(dòng)負(fù)債，需于1年償還。

派格生物產(chǎn)品的研發(fā)還在繼續(xù)，這意味著未來(lái)仍有持續(xù)的資金為研發(fā)而流出，若不能及時(shí)達(dá)成上市，派格生物的經(jīng)營(yíng)將面臨考驗(yàn)。

附：派格生物上市發(fā)行中介機(jī)構(gòu)清單

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       原文標(biāo)題 : 派格生物IPO無(wú)營(yíng)收：一邊借債，一邊理財(cái)